5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申请(qǐng)份额总(zǒng)额超过20亿(yì)份发(fā)行上限，将(jiāng)启动比例配售。这(zhè)则小公告体现(xiàn)出(chū)市场对(duì)这一(yī)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”主题(tí)的追(zhuī)捧力度。

　　实(shí)际(jì)上，近期围(wéi)绕着“中特估”的(de)行情，市场(chǎng)关注度(dù)非常高，5月(yuè)15日(rì)首批3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的(de)催化(huà)剂。实际上，早在(zài)去年底及今年(nián)一季度，一(yī)些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特估”资金(jīn)面、情绪面(miàn)、估值方式等(děng)问题成为(wèi)市场(chǎng)关(guān)注焦点，中国基金报(bào)采访(fǎng)多位投研人士，解析“中特(tè)估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对(duì)“中特估(gū)”主题(tí)积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启动(dòng)“比(bǐ)例配售(shòu)”情况，今年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续有多只国(guó)央企主题(tí)基金发行，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领、央(yāng)企现代能源等ETF也(yě)将获批发行，更(gèng)有扎堆上报(bào)的央国企(qǐ)基(jī)金在排队入市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融(róng)通红利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙(lóng)表示(shì)，央(yāng)企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化因素的(de)，近期(qī)银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素(sù)就(jiù)是积极推介相(xiāng)关央企ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随着(zhe)央企ETF的(de)发行，和诸(zhū)多主(zhǔ)题基金的申(shēn)报发行，我认(rèn)为确实会成为引(yǐn)爆行情的(de)催化剂(jì)，基本面、资(zī)金面、政策(cè)面都在向好(hǎo)，下(xià)半(bàn)年，中特估(gū)有可(kě)能独领风骚(sāo)。”万家(jiā)基金章恒更(gèng)是表示(shì)。

　　同样，博时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部基(jī)金(jīn)经理杨振建就表示，近(jìn)期(qī)密集申报的国央企主(zhǔ)题基(jī)金主要涉(shè)及“股东(dōng)回报”、“科技(jì)引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样(yàng)的(de)布局可以更好支持(chí)央国企的(de)估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的(de)发什么是等量关系式，什么是等量关系四年级行将成为(wèi)行情进一步上涨的(de)催(cuī)化剂。去年以来公募(mù)基金发行整(zhěng)体(tǐ)平淡，近期多只国央企主题基金申报和发行，行(xíng)情火热下将(jiāng)为市场带来增量资金，有望推(tuī)动进一步上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进一步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基(jī)金积极布(bù)局央国企(qǐ)主题(tí)基金，一(yī)方面是(shì)因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开(kāi)，叠(dié)加“中特估”概念，央国(guó)企上市公司的(de)投资价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题的基(jī)金(jīn)将为投资者提供更(gèng)丰富的工(gōng)具以参与到央国企投(tóu)资。另一方(fāng)面是落实公募基金行(xíng)业高质(zhì)量发展的(de)要求，引导更多资金参与央(yāng)国企改革，更(gèng)好发挥(huī)公募(mù)基金服务(wù)资本市场改(gǎi)革、服务实体经(jīng)济和国(guó)家(jiā)战略的作用。

　　王帅(shuài)表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为(wèi)央企相关(guān)标(biāo)的和(hé)板(bǎn)块带来增量资(zī)金(jīn)，提升交易活(huó)跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构性行情明显，中特估和人工智能成为两大明显(xiǎn)的主线(xiàn)，而新能源(yuán)等前期热门(mén)赛道股冷(lěng)却(què)，在此背景下，一些基金经理开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基(jī)金经(jīng)理章恒直(zhí)言，自己目(mù)前重点关注三大(dà)行业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业主要是(shì)央企或地方(fāng)国资所在的(de)行业(yè)，民营企业占(zhàn)比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本面在今年会有重大的向(xiàng)上变(biàn)化的(de)机会，比(bǐ)如火(huǒ)电，会受益于煤炭(tàn)价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受(shòu)益于(yú)今(jīn)年市(shì)场成交量的放大，盈利大幅(fú)增(zēng)长等。同时(shí)，随着国有企业改革的推进，大概率这些企业会进(jìn)入一(yī)个提质增(zēng)效(xiào)、释放业绩的过(guò)程(chéng)。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常基本面的(de)，和他过去(qù)1至2年研(yán)究投资(zī)思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓(zhuā)住(zhù)这(zhè)波中特估的投(tóu)资机会(huì)做好(hǎo)了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年(nián)年底已(yǐ)开始重视中特(tè)估的投资机会，判(pàn)断中特估的机会未来三(sān)年分(fēn)两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，第(dì)一(yī)阶段也就是今年以数字经(jīng)济(jì)和“一带一路(lù)”的主(zhǔ)题普涨性机(jī)会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品种，将会迎来普(pǔ)涨性的机会。第二(èr)阶段是未(wèi)来两年，在主题性(xìng)机会消散(sàn)以后，基于顶层设计(jì)对国央经(jīng)营管理价值导向变化，我们(men)判(pàn)断(duàn)经营(yíng)成(chéng)果随之改(gǎi)变是一(yī)个慢(màn)变量，会(huì)在未来两年体现(xiàn)在每一(yī)个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘(jué)公(gōng)司经营层面可(kě)能发生显著正向变化的个(gè)股提(tí)前(qián)进行(xíng)布(bù)局(jú)，比如(rú)医药和(hé)消(xiāo)费等行(xíng)业(yè)。

　　其实一季报已经显露出不少基金(jīn)在行(xíng)动。国金(jīn)证券研究所数据显示，偏股主动型基(jī)金2022年(nián)年报前(qián)十大(dà)重(zhòng)仓(cāng)股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的持(chí)仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有股票市值比例提(tí)高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上(shàng)述(shù)数据显示，根据偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年(nián)报及2023年一(yī)季报十大(dà)重仓股的(de)数(shù)据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金主动(dòng)加仓(cāng)“中特估(gū)”概念股的市值占2022年末(mò)股票(piào)总市值(zhí)比例，一季度超过(guò)30％的(de)偏(piān)股主动型基(jī)金主动加(jiā)仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金(jīn)在2022年末不(bù)持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据统计也显示，一季(jì)度(dù)主(zhǔ)动(dòng)偏股型公(gōng)募(mù)基金对港股(gǔ)央(yāng)国企的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国(guó)企(qǐ)持(chí)股总市值占港股(gǔ)持股总市值的比重由(yóu)2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大力(lì)量？

　　构建国央(yāng)企专门的股(gǔ)票库(kù)

　　可以(yǐ)说中国(guó)特色估值(zhí)体系，正深刻(kè)影响(xiǎng)基金公司(sī)的(de)投研，落实到日常的(de)投研(yán)流程和实(shí)践(jiàn)之中，不少基金公司(sī)在加大投研力量，更有专(zhuān)门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何(hé)龙(lóng)就介绍，一(yī)方面(miàn)，从顶层设计改变(biàn)研究(jiū)员(yuán)过去(qù)对国(guó)央企的固(gù)定思维，需要实地考察国央(yāng)企(qǐ)，并且(qiě)需要利用当前国(guó)央企愿(yuàn)意交流(liú)的契(qì)机，多花精力去(qù)进(jìn)行跟踪发(fā)现(xiàn)变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通基金在(zài)行动上，要求研究(jiū)员将自己所覆盖(gài)行业的所(suǒ)有国央企构建(jiàn)专门的(de)股票库，并(bìng)进行长期跟踪，包括考察其实地调(diào)研(yán)的的(de)成果，了解国央企经营思(sī)路和财务导向的(de)变(biàn)化，结(jié)合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监(jiān)王帅也谈(tán)到“认识(shí)”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有(yǒu)了更(gèng)深刻的认识：首先要认识市场(chǎng)体制机制(zhì)、行业(yè)产业结构、主(zhǔ)体持(chí)续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应该是在(zài)此基础上构建的(de)具(jù)有时代特征和中国特色、符合(hé)国家战略导向的(de)估值体系，而不是简单(dān)套用(yòng)国外的(de)传(chuán)统估什么是等量关系式，什么是等量关系四年级值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所涉及到的行业和公司，一直(zhí)在发生的变化。”万家(jiā)基(jī)金(jīn)经(jīng)理章恒表示(shì)，万(wàn)家基金一直非常关注传统(tǒng)产业的变(biàn)化，诸如煤炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑(zhù)等多(duō)个领域，因(yīn)此也是一定能够抓住中特估这波行情的机(jī)会的。同时，随着时局的变化，也在(zài)增(zēng)加相关行业(yè)的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信(xìn)基(jī)金首席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春表示，积(jī)极践行中国(guó)特色的估(gū)值体系(xì)是资(zī)本市场使命，投资者需要(yào)学习领会并针对(duì)原有的估值体系进行(xíng)改造，以(yǐ)适应现实的(de)需要。明(míng)确该体系的框(kuāng)架(jià)是(shì)第一位(wèi)的工作，合理设置指标也非常重(zhòng)要，投资者的认(rèn)可和实(shí)施是(shì)最终该体系(xì)能否具(jù)备长期价值的基础(chǔ)。不过(guò)，他(tā)也提(tí)醒，人为的拔估值是很大(dà)的认(rèn)知误区(qū)，市(shì)场(chǎng)化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国(guó)家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央(yāng)国企是国民(mín)经济的支柱，国企央企(qǐ)发(fā)展(zhǎn)要符合国家战略(lüè)发(fā)展(zhǎn)发向，更需要承担社会公共责任等(děng)。而这些都(dōu)应该(gāi)考虑进估值体系(xì)之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为(wèi)，对于国央企的估值方式要充分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与国家战略价值(zhí)，目前(qián)已(yǐ)经(jīng)形成了初步(bù)的企业社会价(jià)值评价体(tǐ)系。

　　“如何(hé)定价国(guó)有企(qǐ)业承担(dān)社会(huì)价值(zhí)、符合国家战略发展的价值(zhí)？首要任务就构建中国(guó)特(tè)色的价值评价(jià)体系，改变从以私人股东权益出(chū)发，现金(jīn)流折现为主要(yào)方法的单一价值估(gū)值体系，转向(xiàng)社会整体价值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系，充(chōng)分(fēn)体现企业的社会价(jià)值与(yǔ)国家战略价值。”博时(shí)基金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队(duì)对(duì)于中国特色(sè)ESG披露与(yǔ)评价体系不(bù)断探(tàn)索(suǒ)，结合国际通用规(guī)则，目前(qián)已经形成(chéng)了初步(bù)的企业社会价值评价体系，其中(zhōng)包(bāo)括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公(gōng)司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基(jī)金经理王帅也(yě)认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业(yè)价值的可持续(xù)估(gū)值，要重视股东、员工和社会(huì)责任等要素对企业稳(wěn)健成长(zhǎng)的(de)重大意(yì)义，重视稳定的现金流、持续增长的(de)盈利(lì)、科技(jì)创新对提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样有利(lì)于(yú)提高估值定价模型的科学性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实务(wù)工作中，都有成熟的量化指标可(kě)以使用，包(bāo)括(kuò)净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比率(lǜ)、资产负债率、研(yán)发经费(fèi)投入强度(dù)等等(děng)。”王帅(shuài)也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实(shí)金(jīn)融精选基金经(jīng)理李欣更细致分析在估值(zhí)思维、估值结论、估值判断上有变化，尤其(qí)是估值的方法和指标上，他认(rèn)为其包括产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等(děng)，以(yǐ)及(jí)在(zài)纵(zòng)向和横向上的(de)研究，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市场竞争(zhēng)力和可持续(xù)发展等各(gè)种因素与企业价值的关系(xì)。这些因素在对估值结论和判断的影响上(shàng)，也(yě)使得中国特色的估(gū)值体系与(yǔ)传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的变化(huà)，还(hái)有估(gū)值结论和估值判(pàn)断(duàn)的变(biàn)化，都是为了更好地适应中国的市场和经济特点，提供更精准(zhǔn)、更(gèng)合(hé)理的企(qǐ)业(yè)估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金首席经济学家魏凤春直(zhí)言，这需要(yào)在实践中进行探索，目前尚没有(yǒu)公认的指标可以使用。

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