创投观察：“分红型投资”靠谱吗？

曾几何时，VC/PE投资一家(jiā)企业的梦想是，从(cóng)资本市场(chǎng)上获
得(dé)几(jǐ)十上百倍收益，最起码也是企业(yè)估值跃升至百(bǎi)亿元级别。时隔短短的几年，不仅许多人没有实现，这个梦想还跌落(luò)至“5年靠项目分红拿(ná)回本金”。

近期，“分红(hóng)”成为一二级市场的热词，不仅二级(jí)市场强调上市(shì)公司要分红(hóng)，一级市场也开始要求(qiú)创业企业分红。一时间，“VC要求项目签投资分红协议”、“要求项
目分红成(chéng)为(wèi)VC共识”等(děng)话题在创投圈内引发热议，连圈内知(zhī)名投资(zī)大咖都(dōu)就此问题展开(kāi)讨论，正(zhèng)反
两面分别提出不同意见。

先说说“VC投资要求分红”是(shì)怎么回事？简单来说 ，就是VC机构与(yǔ)项目方在投资金额、持(chí)有股(gǔ)权份额(é)等基础上(shàng)，共同制(zhì)定一
个 分红规则，项目方依照这个(gè)规则定期给VC机(jī)构分享利润收(shōu)益。在 近期的采访(fǎng)中，多位受(shòu)访对象都对记者强(qiáng)调，他们(men)当前的投资标准开始转(zhuǎn)向有盈利能力或者有(yǒu)现金流的企业(yè)。先不说项目能否定 期分红，至少(shǎo)项目能赚(zhuàn)钱，这已成为当下VC投资的共识。

事实上，投(tóu)资要求分红并非新鲜(xiān)事。一直以来，不少投资机构都会 在投资条款(kuǎn)中附带项目分(fēn)红条款，只不(bù)过，在(zài)资金较为充裕、项目不愁退出的时候，这个条款有(yǒu)很大的谈判空(kōng)间(jiān)。而(ér)且在市场环境(jìng)好的(de)时候，很多VC都不(bù)赞同这(zhè)种做法。但当前的市
场环境显然已经发生翻天覆(fù)地(dì)的变化，退出难(nán)和募资难这两(liǎng)座“大山”把绝大(dà)部分VC机构压得喘不(bù)过(guò)气，也就不难理解为何(hé)重新强(qiáng)调项目(mù)分红，这就跟去年许多投资机构强调项目回购(gòu)一样(yàng)，颇有不得已而为(wèi)之(zhī)的意(yì)思。

扬言要(yào)“5年(nián)靠(kào)项目分红拿回本金”的金沙江创投主管合伙人朱啸虎坦言，要求
项目分红甚至已经成为早期(qī)VC的共识。这种一(yī)级市场“二(èr)级化(huà)”的现象背后，莫(mò)过于两大重要原因(yīn)：一是退出难，随着主流的项目靠IPO退出方式的进一步收紧，企业(yè)通过二级市场上市退出越来越难，因此，既(jì)然无法在退出中获利，就在投资中(zhōng)获取阶段性回报。二(èr)是基金统联精密：2023年营收同比增长10.43%，拟10派2元 的LP（出资人）对(duì)基金DPI（投入资本(běn)的分红倍数）的要求，倒逼基金管理人在(zài)项目IPO退出难的环境(jìng)下，多渠道(dào)创(chuàng)造基金的整体收(shōu)益。

那么，既是早期项目(mù)，又(yòu)要能分红，哪些项目能满足这些条件？答案很现实：不(bù)管是什么(me)项目(mù)，反正不会是硬科技。众所周(zhōu)知，硬科(kē)技企业风险大、成长周期长、回 报周期也很长，尤其是刚创立的前几年 ，基本不(bù)可能有市场、能挣钱，更别谈分红(hóng)了。放眼看去，也就只有TO C的消(xiāo)费类企业，能在短期内产生现金流。这类企业往往(wǎng)在技术研发上的投入较少、商业模式(shì)比较成熟(shú)、变(biàn)现(xiàn)路径也非常清晰，变现链路较短。

但从目前来看，由于没有明确的退出路径，消费(fèi)类企业已经是大多数资本的“弃儿”。如果一定要投科技(jì)类企业(yè)，那么只能选
择 消费属(shǔ)性强的、面向C端的科
技应用型项目和产品。比如，消费类芯片(piàn)、AI服务，甚至是一(yī)些仿制药、仿制医疗器(qì)械(xiè)等，只(zhǐ)要成本控制得好(hǎo)、价格也合适、市场渠道铺得不错，变现(xiàn)还是(shì)相对容易 。而(ér)面向B端的(de)企业短期内想要
实现盈利分红，则并非易事。即(jí)便是朱啸统联精密：2023年营收同比增长10.43%，拟10派2元虎(hǔ)也表示仅对C端项目要求分(fēn)红，对B端项目(mù)不作(zuò)要求，但B端项目也不能烧钱，每年要保持2—3倍增(zēng)长。

那么，即使找到(dào)上述这类有盈利分红能力的(de)C端企业(yè)，是否就能实现投(tóu)资人(rén)理想中的“分红型投资”呢？再深(shēn)入剖析可(kě)行性，第(dì)一，有这样盈利能力的企业，是否需要机构的投资，是否会愿(yuàn)意分红，又(yòu)是(shì)否(fǒu)接受机构开出的这个条件？第二(èr)，倘若企(qǐ)业(yè)接受(shòu)分红，那多大比例的分红，才能让基金在存(cún)续期间回本？愿意分红的企(qǐ)业数量及分红比
例，又能否与基金(jīn)规模相匹配？第三，这类“分(fēn)红型投资”的(de)项(xiàng)目还需要考虑(lǜ)如何平衡地方政府发展战略性新兴产(chǎn)业的诉求。

如此看来，一只(zhǐ)基金想实现全部(bù)投到分(fēn)红型项目不太现实，想通过现金(jīn)分红实现基金回本也(yě)很难(nán)做到，但如果将这类项目(mù)视为资产配置的一部分，配置一些自我造血能(néng)力较强的项目，以此(cǐ)作为基金现金流(liú)的重要来源(yuán)，弥补短期内(nèi)不能盈利的科技项(xiàng)目上的亏损，从
而提高基金(jīn)的DPI，倒是可以考虑。

从(cóng)广大GP的(de)角度来看，资深投资人李刚强发了一份超百位投资人的问卷(juǎn)调查，结果(guǒ)显(xiǎn)示：

尽管(guǎn)常识让大家觉得“5年分红超过(guò)投资款”不靠谱，但还是至少有12%的人认为 是靠谱的(de)；此外，尽管过往投资人的协议中几乎都(dōu)没有强制分红的条款，但这个(gè)事情一闹(nào)，未来强制分红条款将越来越被投资人重视，越来越(yuè)普遍；约有(yǒu)20%的人认(rèn)为还(hái)是有相当机会能找到“5年分红超过投资款”的(de)项目(mù)的。

业界之所以对(duì)“分红型投资(zī)”存有分歧(qí)，根本的矛盾点在(zài)于其(qí)是否符(fú)合风险投资的底层(céng)逻辑。不可(kě)否认，建立在追求高(gāo)增长预期高回报，同(tóng)时相(xiāng)对能(néng)承担高(gāo)风险的风险投资，在当前环境(jìng)下有所异化，追求(qiú)有稳定现金流的资产或许是当前(qián)经济下行周期(qī)中，一种过渡式的更(gèng)安全、更稳健的策略(lüè)，毕竟无论是创业企业还是投资机构(gòu)，都要先生存后发展，但长期来看，风险投资一定会回(huí)归本质。正如经纬创投创始管理合伙人张颖随即在社交媒体(tǐ)上的评论：“分红只是一(yī)个(gè)辅助(zhù)手段，对于美金LP们来说，是真的是penny on the dollar，a totally meaningless endeavor。”

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