文(wén)丨明明 章立聪 余经纬(wěi)城南旧事主要内容概括50字，城南旧事主要内容概括100字g>

　　跨(kuà)季结(jié)束后资金(jīn)利率(lǜ)自(zì)低(dī)位持(chí)续上(shàng)行，即便税期结束，资金(jīn)利率却仍未回落，反而进一步走(zǒu)高。我们认(rèn)为主(zhǔ)要是源于：①货(huò)币(bì)政策力(lì)度边际转弱；②税期走款叠加4月信(xìn)贷投(tóu)放情况较好，导致银行(xíng)资金(jīn)融出意愿与能(néng)力降低。③资金较为拥挤导致债市敏感度增加。考虑假(jiǎ)期(qī)和月末因素，预计短期内，资(zī)金利率下行空间有限，波动(dòng)幅(fú)度加大，建议投资(zī)者关注资金面的(de)边际(jì)变化，警惕流(liú)动性(xìng)大(dà)幅(fú)收紧对债市情(qíng)绪以及头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍近(jìn)期(qī)资金利率(lǜ)持(chí)续上行。

　　跨季结束后(hòu)资金利(lì)率自低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中(zhōng)枢(shū)运行，然而税期(qī)结束(shù)后(hòu)却并未(wèi)回落，4月21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔夜利率角度(dù)观察，银行(xíng)与非银机构间(jiān)流动性分层现象弱化；此(cǐ)外(wài)，隔夜利率与(yǔ)7天利率的期限利差也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至(zhì)已经(jīng)倒挂。我们认(rèn)为(wèi)税期(qī)结(jié)束(shù)，资金不松，主要有以下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政策力(lì)度(dù)边(biān)际(jì)转(zhuǎn)弱。

　　稳(wěn)健的货(huò)币(bì)政策坚持以我(wǒ)为主、稳字当头，保持货(huò)币(bì)信贷合理增(zēng)长，确保利率水(shuǐ)平合适(shì)，在追求(qiú)经济提(tí)振(zhèn)的(de)同时，也注重防范(fàn)市场过热带来的金融风(fēng)险。在满足广义流动(dòng)性供需匹(pǐ)配的前提下，货币工(gōng)具力度可能会有所回摆。从央(yāng)行的具体操作上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低(dī)量(liàng)操作，结构性(xìng)工具“有进有(yǒu)退”，均预示后(hòu)续政策将更(gèng)加(jiā)“精准有力”，流(liú)动性投(tóu)放趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投(tóu)放情况较好，导致(zhì)银(yín)行资金融出(chū)意愿与(yǔ)能力降低。

　　4月18到19日税(shuì)期缴(jiǎo)款(kuǎn)，而(ér)4月(yuè)通常是(shì)缴(jiǎo)税大月，因此走款可能(néng)对银行间流(liú)动(dòng)性带来了(le)一定的压力。此外(wài)，参考近期票(piào)据利率走(zǒu)势，预计信贷增速(sù)较一季(jì)度将会有所放缓，但4月预计仍将保(bǎo)持同(tóng)比多增的(de)态势。税期缴(jiǎo)款叠加信贷投放，银行系统整体(tǐ)资金流出，因(yīn)此向同(tóng)业融(róng)出(chū)的意愿和能力有所降低(dī)。

　　▍其三(sān)，资金(jīn)较为拥挤可能会导致债(zhài)市(shì)脆弱性和敏(mǐn)感度(dù)增加，且投资者对于未来一个月(yuè)资金利率上行的(de)担忧(yōu)增加(jiā)。城南旧事主要内容概括50字，城南旧事主要内容概括100字g>

　　从质(zhì)押式(shì)回购(gòu)成交量和我们测(cè)算的杠杆率(lǜ)来(lái)看(kàn)，虽然上周受资(zī)金收紧影响，加杠杆情(qíng)绪(xù)有所降温，但依(yī)然处于(yú)历史相对积极的水平，导致(zhì)债市敏感(gǎn)度增(zēng)加。此外投资者对货(huò)币政(zhèng)策力度以(yǐ)及跨月资(zī)金面情况仍存担忧，使得市(shì)场上对于未(wèi)来一个(gè)月(yuè)内资金(jīn)价(jià)格上(shàng)行的预(yù)期更为强烈(liè)。

　　▍后市展(zhǎn)望：五(wǔ)一(yī)假期临(lín)近，回购资金(jīn)的期(qī)限被动(dòng)拉长，利率下行(xíng)空间有(yǒu)限。

　　月末往往财政集(jí)中支(zhī)出，向市场释放资(zī)金(jīn)；但跨(kuà)月前夕银行资(zī)金融(róng)出(chū)意愿一般较低，预(yù)计资金(jīn)波动幅度较大。对于债市而言(yán)，短(duǎn)期交易(yì)主线或延(yán)续政策与基本面(miàn)预期交易(yì)，预计利率(lǜ)以震荡走(zǒu)势为主，建议投资(zī)者关(guān)注资金面的边际(jì)变化(huà)，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行货币政策(cè)不及预期；经济复苏节(jié)奏不(bù)及预(yù)期；银行间(jiān)市场(chǎng)流动性过快收紧。