文(wén)：天风宏观宋(sòng)雪涛/联系(xì)人孙永乐

　　4月(yuè)居民新(xīn)增存款-1.2万亿，同比(bǐ)多(duō)减4968亿元，这(zhè)是(shì)居民存(cún)款在连续13个月同(tóng)比多(duō)增后(hòu)，首次(cì)回落。

　　在(zài)过去一年(nián)多时间里，居民部门积攒了一大笔超额储蓄。今(jīn)年(nián)这笔超额储蓄能否顺利(lì)释(shì)放对判断经(jīng)济和资本(běn)市场走势至关重要(yào)。这里我们尝试回答两个问题(tí)。一是4月居(jū)民存款同比多(duō)减是不是超(chāo)额储蓄释放的(de)开(kāi)始(shǐ)？二是这一趋势能否延续？

　　对(duì)上述问题的(de)回答取决于存款会受到哪(nǎ)些因素的影响(xiǎng)。一般影(yǐng)响(xiǎng)居民存款的主要(yào)有这么几(jǐ)种(zhǒng)行为：可支配(pèi)收(shōu)入、消费(fèi)支出、金融资产相关收支和房地产相关收支。

　　收入增长(zhǎng)、消费(fèi)减少(shǎo)、金融资产(chǎn)赎回(huí)、购(gòu)房减少(shǎo)会(huì)推(tuī)动(dòng)存款增加(jiā)；反之(zhī)，收入减(jiǎn)少、消费(fèi)增加(jiā)、认(rèn)购金融资产(chǎn)、购房(fáng)增加、提前还贷等则会带动存款(kuǎn)回落。

　　2022年居民(mín)存款同比(bǐ)多增7.9万亿是居民(mín)少消(xiāo)费、少投资、少购(gòu)房(fáng)的(de)结(jié)果（详见《超额储蓄能否转化(huà)成(chéng)超额(é)消费》，2022.12.31）。此时(shí)虽然(rán)居民收(shōu)入增速放缓并提前(qián)还(hái)贷，但因为(wèi)投资、购房(fáng)等下滑幅度更大，所(suǒ)以存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民(mín)存(cún)款同比(bǐ)多增2.1万亿(yì)则是收入修复(fù)和理财存(cún)款化(huà)的结果。

　　一季度居民人均可支(zhī)配收入(rù)同比增(zēng)长(zhǎng)525元，理财存续规模(mó)相比(bǐ)于(yú)2022年末下滑2.6万(wàn)亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银行办理速度(dù)放(fàng)缓(huǎn)等因素影(yǐng)响，RMBS（个(gè)人住房抵(dǐ)押(yā)贷款(kuǎn)支(zhī)持证券）条(tiáo)件早(zǎo)偿率指数 2 相比于2022年有所回落(luò)，即居民提前还(hái)款(kuǎn)对存款的拖累相比于(yú)去年(nián)末略有放缓。

　　但是，随着(zhe)居民消(xiāo)费和购房行(xíng)为修复，其(qí)对存(cún)款的支撑(chēng)力度减弱，一(yī)季度人(rén)均消费支出同(tóng)比增加345元(yuán)（低于(yú)收入涨幅(fú)）、购房支出同比多增(zēng)1575亿元。但因(yīn)为支撑因素的规模更大(dà)，所以存款继(jì)续回升。

　　4月和一季度最核心的不(bù)同在于理(lǐ)财市场的变化。4月居民存款下滑(huá)可(kě)能的原因一是居民存款理(lǐ)财化；二是(shì)提前还(hái)贷规(guī)模(mó)增加。因为居民(mín)收入和(hé)消费数(shù)据不足，暂时无(wú)法判断消费和收入在4月对存(cún)款的影响。

　　存款回流理财是4月存款(kuǎn)回落(luò)的核心原因，4月理财存(cún)量规模环比增加(jiā)1.26万亿(yì)至25.5万(wàn)亿，结(jié)束了(le)自去年(nián)10月以来的下行(xíng)趋势，重(zhòng)回扩张区间。

　　居民(mín)增配理财等资产是理财风险降低、收益(yì)回(huí)升和存款利率下滑共同作用的(de)结(jié)果。受益于(yú)债券市(shì)场走强，今年理财市场(chǎng)表现逐(zhú)步好转，理财产品单位破净率从2022年12月(yuè)峰(fēng)值的29.2％持续(xù)下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时(shí)期下(xià)滑的存款(kuǎn)利率，存(cún)款对居民的(de)吸引力逐(zhú)渐减弱，而(ér)理财对(duì)居民的吸引力(lì)则不断增强。

　　从(cóng)5月理财规模上看，随着破(pò)净率进(jìn)一步回落，居民还在(zài)继续(xù)增配理财产(chǎn)品，存(cún)款(kuǎn)理财化趋(qū)势有望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款下滑的又一(yī)个(gè)原因(yīn)。4月早偿率月(yuè)均(jūn)值(zhí)相比(bǐ)于2月低(dī)点上行4.3个百分点(diǎn)，相比(bǐ)于3月上行1.9个百(bǎi)分点。

　　居民加(jiā)大提前还贷力度(dù)一是(shì)因为(wèi)首套(tào)房利率(lǜ)还在下降，居民提(tí)前(qián)还贷(dài)以降低(dī)成本，4月沈阳、马鞍山等多(duō)地继续(xù)降低(dī)首套房利率(lǜ)，贝壳研究院数据显示百城(chéng)首(shǒu)套主流(liú)房(fáng)贷利率平均为(wèi)4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政(zhèng)策放松后，1、2月份(fèn)部(bù)分(fēn)积压的还(hái)贷(dài)业务在3、4月份(fèn)办理，这会推动提前还贷(dài)规(guī)模走高。

　　总的来说，随着理财(cái)市场好(hǎo)转，此前因居民少消费、少投资、少买房等(děng)积攒下来的超额储(chǔ)蓄已经(jīng)开始(shǐ)部分回流(liú)理财(cái)市场了，且5月(yuè)初这一趋势还(hái)在延续。

　　往(wǎng)后(hòu)来看，理财(cái)市场和提(tí)前还(hái)贷在后续几个月(yuè)里(lǐ)或继续成为(wèi)超额存(cún)款的(de)主要流向。

　　五一旅游人均消费水平未见(jiàn)明显改善或部分表明当下居(jū)民(mín)消(xiāo)费意愿依旧偏(piān)弱，考虑(lǜ)到超额储蓄的(de)持有分化且并非(fēi)主要来(lái)自(zì)消费(fèi)，后续超额储蓄对消(xiāo)费(fèi)的支撑力(lì)度依旧偏弱。（详见(jiàn)《超额储蓄能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压(yā)的(de)购(gòu)房需求逐渐释放，房地产销(xiāo)售目前已经有走弱迹象(xiàng)，地产(chǎn)短期或不会成为超储的主要流向。但(dàn)是因(yīn)为按揭利(lì)率存在明显(xiǎn)利差，居(jū)民提前(qián)还贷行为或将延续。从这个角度来看，主要因为少买(mǎi)房、少投资而积(jī)攒下来的储蓄(xù)，在理财(cái)市场环境好(hǎo)转和(hé)存款利(lì)率下滑的背景(jǐng)下或将继续回流到理财市场。

　　1 存款同比增速使(shǐ)用(yòng)金(jīn)融机构住户存款余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率(lǜ)是指在个人住房抵押(yā)贷款中债务人(rén)提前偿付的金额在资(zī)产池未偿本金余额(é)的(de)占比(bǐ)

　　风险提示

　　地产销(xiāo)售变动(dòng)超(chāo)预期，超(chāo)额储蓄(xù)释放(fàng)弱于预(yù)期，理(lǐ)财市场波动(dòng)加大

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