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　　5月(yuè)11日，统计局公布4月物价数据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降(jiàng)3.6％，预期降3.3％，前值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部结构分(fēn)化、与终端需求(qiú)相(xiāng)关的服务业延续涨价

　　物价作为(wèi)经济表现的滞后指(zhǐ)标，在经济(jì)复苏早期(qī)多表现相对低迷、实属常(cháng)态。传统周期下，经济的周期性波动，主要由需求端驱动(dòng)，物价作为经济(jì)的滞后指标(biāo)，表现出(chū)明(míng)显的周期(qī)性(xìng)波(bō)动。经验(yàn)显示，CPI等物价指(zhǐ)标，与经济走势(shì)大体类似(shì)，一般滞后(hòu)经(jīng)济(jì)表(biǎo)现2个季度左(zuǒ)右(yòu)；经济复(fù)苏(sū)早期，CPI同(tóng)比(bǐ)表(biǎo)现一(yī)度相(xiāng)对低迷，例如(rú)，2015年(nián)初、2017年初CPI同(tóng)比在1％以下的低位徘(pái)徊。

　　当(dāng)前(qián)CPI低位(wèi)、主要(yào)缘于供(gōng)给端(duān)影(yǐng)响和外需拖累部分商品价格回落(luò)等。年初(chū)以来，CPI同比持续(xù)回(huí)落至4月的0.1％，拖累主要(yào)来(lái)自(zì)于食品和非食品中的商品(pǐn)、不完(wán)全(quán)由需求(qiú)主(zhǔ)导(dǎo)。其中，猪肉、鲜(xiān)菜供给(gěi)充足(zú)，价格(gé)回(huí)落成为拖累食品同比自年初的6.2％回(huí)落(luò)至4月的0.4％；非食品中，原油(yóu)等(děng)国际定价的大宗商(shāng)品价格回(huí)落，带动(dòng)交通工(gōng)具用燃(rán)料等分项环比延续低于季节(jié)性(xìng)，部分(fēn)耐用(yòng)品(pǐn)价(jià)格回落(luò)也有拖累、与相关原材料成本压(yā)力缓解等有关(guān)。

　　需求修复较早的领域、线下消费相关的商品(pǐn)和服务，在价(jià)格上已(yǐ)有(yǒu)连续体现。终端需求回暖(nuǎn)在4月CPI中进(jìn)一步(bù)凸显，其中(zhōng)，CPI服(fú)务同比、CPI其他商品服(fú)务同比自年(nián)初以(yǐ)来明显(xiǎn)回(huí)升、分别至4月的3.5％和1％。终端需求回暖带动部分中上游行业涨价，在PPI中(zhōng)亦有体现，例如，文教娱制造业价(jià)格环(huán)比上(shàng)涨(zhǎng)0.9％。

　　重(zhòng)申观(guān)点：CPI或已见底，后(hòu)续(xù)或逐步回(huí)升。线下消费活(huó)动持续改(gǎi)善等或(huò)带动内生动能逐(zhú)步增强，对价格的(de)支撑仍在逐步显现。叠加基数贡(gòng)献、及部分商(shāng)品价(jià)格(gé)回落(luò)拖(tuō)累逐步放缓等，CPI或于4月见底回(huí)升(shēng)。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落(luò)，生产资料拖累PPI低(dī)预期、原油链等拖累(lèi)延续

　　CPI涨(zhǎng)幅明(míng)显回落、主因基(jī)数拖累明显。4月，CPI同比涨幅(fú)回落(luò)0.6个百分点至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘(qiào)尾(wěi)因素较上月(yuè)回落0.4个(gè)百分点至0.4％；环(huán)比降幅收窄(zhǎi)0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同比持平于(yú)0.7％。分项环比中，食品(pǐn)环比降幅收(shōu)窄0.4个百分点至-1％，非(fēi)食品环比由平转(zhuǎn)涨至(zhì)0.1％。

　　细分项中(zhōng)，鲜菜(cài)环比(bǐ)拖累明(míng)显，猪肉环比降幅收窄(zhǎi)，文教(jiào)娱(yú)等服务(wù)项涨价(jià)延续。食品环比中，鲜(xiān)菜和鲜(xiān)果大量上市，价格分别下降6.1％和0.7％；生(shēng)猪产能(néng)充足，叠加消费淡季影(yǐng)响，猪肉价(jià)格下降3.8％、降幅(fú)收(shōu)窄0.4个(gè)百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。非(fēi)食品环比中(zhōng)，原(yuán)油(yóu)价格回落(luò)拖累CPI交通通(tōng)信项环比(bǐ)延续低位、-0.4％，文教娱(yú)、其他商品服务环比明显上涨(zhǎng)，分别较上(shàng)月变动0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料(liào)拖累，生(shēng)活资料韧性延续。4月，PPI同比降幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环比由(yóu)平转降至-0.5％。大(dà)类(lèi)环比中(zhōng)，生产资料由(yóu)平(píng)转降至-0.6％，采掘拖累明显、原材料和加工工(gōng)业亦有走(zǒu)弱；生(shēng)活资料环比走平、上月为-0.3％，除食品外(wài)环比(bǐ)延续回落外，衣着、一般日用品(pǐn)环比由负转正，耐(nài)用(yòng)消费品降幅收(shōu)窄。

　　分(fēn)行(xíng)业来看，原油等上(shàng)游原材料链条相(xiāng)关价格回落，与线下消费相(xiāng)关(guān)的(de)中(zhōng)下游(yóu)行业(yè)价格回升(shēng)。4月说女的炮台是什么意思，说女生是炮台啥意思，多数行业(yè)环比价格回落(luò)、上(shàng)游原(yuán)材料链条(tiáo)尤(yóu)其(qí)明显。煤炭开采、石油(yóu)加工、燃气(qì)供(gōng)应环比延续回落、降幅(fú)均在1.9个百分点以上(shàng)，汽车制造、通信制造(zào)等部分中下游制造业价格有所回落，但文(wén)教(jiào)娱制品等(děng)靠近终(zhōng)端制造业价格有所回升、环比上涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提示(shì)

　　1、猪价大(dà)幅反弹。

　　2、疫情(qíng)反复(fù)。

　　证券研究报告：《通缩是个(gè)伪命题》

　　对外发布时(shí)间：2023年(nián)05月(yuè)11日(rì)

　　报告发(fā)布机构：国金证(zhèng)券(quàn)股份有限公(gōng)司

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