“现在的房地产很难再(zài)出现像过去十年的(de)系统性行情(qíng)。”思睿(ruì)集团合伙人、首席(xí)经济学家洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地产行业分化的(de)愈加(jiā)明(míng)显，让机(jī)构和投资者的关注度从(cóng)板块向单个(gè)标的转移。上海利(lì)跑单是什么意思啊 没发货扣跑单费合理吗檀投资(zī)董事长陈昊(hào)扬向《红周刊》指出(chū)，从行业来看，无论(lùn)是业绩，还(hái)是估(gū)值，房地产(chǎn)都(dōu)已经双杀到(dào)了最底部，而且是反复地杀到了底部(bù)，再往下(xià)的空间已经不大了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成(chéng)挖掘个股(gǔ)阿(ā)尔法重要参考

　　那(nà)么如何寻找房地产个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产(chǎn)赛道中(zhōng)进行选择，需要非常小(xiǎo)心，避免(miǎn)选了半天(tiān)，标的(de)公司出现爆(bào)雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要(yào)满(mǎn)足以下三个基准：有(yǒu)大的国资背景的(de)、杠杆率(lǜ)较低的、此(cǐ)前(qián)没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如果关(guān)注一下(xià)今年(nián)房地产的开发资(zī)金来源，可以发现，其实银行(xíng)的(de)信贷(dài)倾向是不太愿意(yì)给房企(qǐ)贷款(kuǎn)的，房企的主要资金来源来自新(xīn)盘的销售。但今年新房的(de)销售情(qíng)况(kuàng)相较一般。再关注一下(xià)，哪些房企能从银行拿到钱，其(qí)实主要(yào)还是那些(xiē)有国企背(bèi)景的房企(qǐ)，民营房(fáng)企相对比较困难，所(suǒ)以整个行业出现了一(yī)个很明显的(de)分化(huà)，无(wú)论是(shì)在(zài)销(xiāo)售，还是(shì)融资等各个方面都非常明(míng)显。现(xiàn)在有(yǒu)国资背景(jǐng)的(de)房企(qǐ)在资本市场表现相对较好(hǎo)，但没有国资背景(jǐng)的民(mín)营房企(qǐ)股(gǔ)价(jià)大(dà)多表现很一般。

　　陈(chén)昊(hào)扬则向《红周刊(kān)》表(biǎo)示，在(zài)房(fáng)地产行业内，我们(men)的逻辑是，“寻找最后的赢(yíng)家”。而(ér)具(jù)体(tǐ)到如何(hé)挖掘，我们会(huì)特别重(zhòng)视(shì)企业(yè)的成本优势，更具体一点，就是(shì)它的净(jìng)借贷水平（净负债率）是不是行业(yè)内的最(zuì)低水平；利(lì)润率是不是行业内最高的；融资(zī)成本是(shì)否(fǒu)是行业内最低的；建(jiàn)安(ān)成本是(shì)否也是业(yè)内最低(dī)的；这(zhè)些都(dōu)是(shì)我们看(kàn)重的一(yī)家房企的综合成本。

　　需要注意的是，能够同时满(mǎn)足上述(shù)条件的房企(qǐ)并不多。即便(biàn)是在国央企中，仍有部(bù)分(fēn)房企出(chū)现(xiàn)了“三道红(hóng)线”的“踩线(xiàn)”情(qíng)况，且(qiě)有(yǒu)逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为例，《红周刊(kān)》根据Wind数据(jù)整理发(fā)现，截(jié)至2022年(nián)末，天房(fáng)发展、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏城投、中交地产、中国武(wǔ)夷等国央企(qǐ)“三道(dào)红线”全踩。

　　除(chú)此之外，城建发(fā)展、京(jīng)投发展、光明(míng)地(dì)产、云南城投、首开股份、珠江股份、城投控股(gǔ)等(děng)国央企房企(qǐ)也踩了“三(sān)道红(hóng)线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不(bù)难看出，即(jí)便(biàn)是(shì)有(yǒu)着(zhe)较(jiào)稳健特色的(de)国央企房企，其财(cái)务(wù)指(zhǐ)标称得上完全健康的仍是少数。而更加(jiā)值得注(zhù)意(yì)的是，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地方国企开始(shǐ)大举扩张。而这(zhè)无疑又进一步考验着(zhe)国央企(qǐ)的资金链(liàn)情况。

　　对房企而(ér)言，扩张速(sù)度的张弛有度尤为重(zhòng)要，节奏把(bǎ)握准确，有助(zhù)于房企储备优质(zhì)“弹药”；但过(guò)于乐观(guān)的预(yù)判(pàn)未来市场，以及(jí)过于(yú)激进(jìn)的(de)扩张(zhāng)拿地节奏(zòu)也有可能(néng)让房(fáng)企(qǐ)重(zhòng)蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一家(jiā)房(fáng)企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比(bǐ)例都(dōu)维持在33％左右，完全(quán)没(méi)有(yǒu)增加杠杆比例。而到2022年，这(zhè)家房企明显感觉(jué)到(dào)机会来了，其(qí)开始在一(yī)线城(chéng)市(shì)进(jìn)行大(dà)举拿(ná)地，净负债率也由此前(qián)的33％左右水准提高到45％左右(yòu)，涨了接近三分之一。与此同时，该房(fáng)企新购(gòu)入地(dì)块(kuài)也实现了快速的开盘利用率，预(yù)计今年会(huì)有更多(duō)的楼盘入市。像(xiàng)这类企业就(jiù)符(fú)合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方面，在于它本(běn)身储备了很(hěn)多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中(zhōng)一半(bàn)在一(yī)线城市(shì)，另外一半也主要集中在强二线(xiàn)和二线城市；另(lìng)一方面(miàn)，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样(yàng)提醒道，与之相反，有些房企的扩张速(sù)度让人(rén)感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说(shuō)看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的(de)民营(yíng)企业的影(yǐng)子。虽然说(shuō)，见(jiàn)到机(jī)会时要出(chū)手，但出手的章法仍(réng)要小心，如果负债率扩张得太快(kuài)，但未来的两年市场没有想(xiǎng)象得那么好，可(kě)能(néng)会(huì)重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如(rú)何来(lái)衡量一家房(fáng)企的扩张速(sù)度是否激(jī)进？陈昊扬(yáng)向《红周刊(kān)》表示，主(zhǔ)要还是看(kàn)房(fáng)企的(de)净负债率水平(píng)，在(zài)我看(kàn)来，这个比例(lì)如果超(chāo)过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要比“三道(dào)红线(xiàn)”对房(fáng)企的净负债(zhài)率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地产行(xíng)业的(de)复苏速度并没有那么快，所以(yǐ)要(yào)规(guī)避公(gōng)司净负债率提高到一个比较危险(xiǎn)的(de)水(shuǐ)平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的(de)房企梳理发现(xiàn)，中交地产、中(zhōng)国金(jīn)茂、华发(fā)股(gǔ)份、越秀地(dì)产、绿城中国、保(bǎo)利(lì)发(fā)展等房企2022年(nián)净负债率(lǜ)都在60％之上(shàng)。其中，中交地产净(jìng)负债率(lǜ)持续居高不下(xià)，在2020年至2022年(nián)期(qī)间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形(xíng)成(chéng)鲜明对比的是(shì)，华润置地、中国(guó)海外发展、万科A、滨江集团(tuán)、招商蛇(shé)口、龙(lóng)湖集团(tuán)等房企(qǐ)在践行(xíng)较积(jī)极的拿地(dì)策略的同时，也较(jiào)好地控(kòng)制了公司(sī)的扩张(zhāng)速度与净负债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集(jí)团等个别民(mín)营房企

　　或具(jù)备(bèi)“最后(hòu)赢家(jiā)”的黑(hēi)马特(tè)质

　　陈(chén)昊扬指出(chū)，实际(jì)上，他们是以(yǐ)同一筛选标(biāo)准来看国(guó)央企与民营房企，但在各(gè)维度(dù)的(de)实际表现上，国(guó)央企确实会更胜一筹(chóu)。如(rú)国央企(qǐ)的融资(zī)成本更(gèng)低，融资(zī)渠道也(yě)更顺畅，能够做到想融就融，这样，国(guó)央企自(zì)然而然就(jiù)具有天然(rán)优势。

　　虽然对(duì)比民营房企，机构更加看好国央企，但这也并不(bù)意味着，民营企业中就(jiù)没有(yǒu)“黑(hēi)马(mǎ)”的存(cún)在。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍(réng)有(yǒu)少数(shù)民(mín)营房企同样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季报(bào)，滨江集团的十大流通(tōng)股东(dōng)中新(xīn)进(jìn)了“中国工商银行股(gǔ)份(fèn)有限公司－景顺长(zhǎng)城中国回报灵(líng)活配置(zhì)混(hùn)合型证券投资基金”“全国社保基金(jīn)一一六(liù)组合”等(děng)。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿巴(bā)马资产管理有限公司就(jiù)长期持有滨(bīn)江集团。根(gēn)据(jù)一季(jì)报，该资产公司的几只(zhǐ)产品合(hé)计持有滨江集团9543万(wàn)股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青(qīng)睐(lài)，和其自身的(de)基本面表现存在一定关系。2020年以来(lái)的近三年时间，房地(dì)产市场整体在走(zǒu)“下(xià)坡路”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍是表现出(chū)较强的韧劲，2020年以来(lái)，滨江集团在(zài)业绩表(biǎo)现、销(xiāo)售规模、新增土储、股价表现(xiàn)等多维度都(dōu)表现了(le)较强的增长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年(nián)期间，滨(bīn)江集团(tuán)扣非归母净利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依(yī)次实现同(tóng)比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的2023年一季(jì)报，今(jīn)年一季度，滨江集(jí)团更是(shì)实(shí)现(xiàn)了(le)扣非归母净利润5.41亿(yì)元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜(tóng)时代”仍能保持自(zì)身业绩(jì)的持续增长，和滨江集团扎(zhā)根杭州的(de)战略布局关系密切。根(gēn)据2022年(nián)年报，滨(bīn)江集团有近七成(chéng)营收(shōu)来(lái)自(zì)杭州地区(qū)，而在2021年，杭州地(dì)区的(de)营收比重只占到近六成。近三年持续稳居杭州房企销售排(pái)名(míng)第一(yī)。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团(tuán)在杭州的土储补充同样较为积极，根(gēn)据诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居(jū)杭州的本土第一(yī)。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州的较突出(chū)表现(xiàn)，也让滨江集团的房企排(pái)名迅速提升(shēng)。到2023年，滨(bīn)江集(jí)团的(de)房企排名已冲(chōng)进(jìn)前十，根据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价(jià)翻了超(chāo)一(yī)倍以(yǐ)上，而近期，滨(bīn)江(jiāng)集团更是迎来多家机构的集(jí)中(zhōng)调研。滨江集团发布公告(gào)表示，公司(sī)于5月10日接受了信达(dá)证券、金鹰基金、建信养老(lǎo)、新华(huá)养老等18家机构调研。

　　产业链布局重点(diǎn)移至存量赛(sài)道

　　机构(gòu)在下游(yóu)家纺、家(jiā)居、物业觅(mì)α

　　实际上房(fáng)地(dì)产(chǎn)开(kāi)发只是房地产(chǎn)产(chǎn)业链上的中游环节(jié)，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应(yīng)商，而下游应(yīng)用(yòng)行业主要包(bāo)括中介服务(wù)、家用电器(qì)、物业(yè)管理、家(jiā)居用品(pǐn)。综合《红周刊》的采(cǎi)访，房地产(chǎn)开发环节与上游(yóu)材(cái)料(liào)端(duān)息息相关(guān)，新盘开工不足导致上游不被看(kàn)好，机构寻觅个股阿尔法(fǎ)的思路渐渐移至下(xià)游。“中国房地产行业在进(jìn)入存量房时代，所(suǒ)以(yǐ)对地产产(chǎn)业链，尤其是偏(piān)消费属性(xìng)的家装家居(jū)领域(yù)，我(wǒ)们相对看(kàn)好(hǎo)，因(yīn)为居(jū)民保有的住房规模越来越大，随着时间的增加(jiā)，内(nèi)装(zhuāng)更新的需(xū)求也会越来越多。美国过去的数据充分说明了这一点，在新(xīn)房销(xiāo)售见顶之后，家具(jù)消费的增长却一直都很好(hǎo)。对于地(dì)产产业链，我们相(xiāng)对看(kàn)好和内装相关的行业，例如(rú)消费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金人(rén)士表(biǎo)示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游(yóu)细分中相(xiāng)关赛道龙头年内(nèi)表现(xiàn)的统(tǒng)计，目前暂居(jū)前两位的都是(shì)来(lái)自家(jiā)纺(fǎng)赛道的公司(sī)，它(tā)们分别是富安(ān)娜和水星家纺，特别(bié)是前者在月线连收七(qī)根阳线的基础上(shàng)，年内迄(qì)今涨幅已经逼近30％。

　　以前者(zhě)为(wèi)例，富安(ān)娜(nà)主要从事纺织(zhī)家(jiā)居、睡眠家居(jū)、生活类(lèi)产品(pǐn)的研发、设计、生产及销售，旗下拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而(ér)乐”和(hé)“酷奇智”自(zì)有品(pǐn)牌。第一季度(dù)报告显示，报(bào)告(gào)期内，富安娜实现(xiàn)营业收入(rù)约6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实(shí)现归(guī)属(shǔ)于(yú)上市(shì)公司股东的净(jìng)利(lì)润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司(sī)一季报的十(shí)大(dà)流通股股东来看，能够发现该股早(zǎo)已成为基金(jīn)重仓股(gǔ)的天下，彼时(s跑单是什么意思啊 没发货扣跑单费合理吗hí)包括(kuò)公(gōng)募的(de)中欧价值发现、中(zhōng)欧潜(qián)力价(jià)值、工银瑞信(xìn)灵动价值(zhí)、宝盈新(xīn)价值和私募(mù)的明河2016，都(dōu)在(zài)其中出现(xiàn)，占据(jù)了半壁江山。需要强调的是(shì)，中欧的两只(zhǐ)基金都是价值派(pài)基金经理曹名长在(zài)管的产品，首季其同时重(zhòng)仓的房(fáng)地(dì)产产业(yè)链股票还有金地(dì)集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时(shí)的家居(jū)板块也因疫情、消(xiāo)费复苏(sū)进程缓慢等(děng)多因素(sù)一度沉寂(jì)，不(bù)过好在困境反转(zhuǎn)露出曙(shǔ)光，家(jiā)居板块中年(nián)内表现最好的是志邦家居。同一时间(jiān)段，该股年内上涨(zhǎng)已经超过23％，从(cóng)业(yè)绩来看，无论是营(yíng)收还是归母净利润，公司都实现了同(tóng)比双升。

　　从公(gōng)司的十(shí)大流通(tōng)股股东来(lái)看，《红周刊》发现(xiàn)广发基金经理(lǐ)罗洋慧眼独具，一季(jì)报(bào)中他管理(lǐ)的广发(fā)策略(lüè)优(yōu)选和广(guǎng)发安宏回报均增加了持股，而(ér)这两只产(chǎn)品(pǐn)也成(chéng)为志邦家(jiā)居十(shí)大流通(tōng)股(gǔ)股东(dōng)中仅有(yǒu)的两只公(gōng)募。有意思的是，他似乎对于定制家居类标的(de)情有独(dú)钟，在另一(yī)家赛道公司金牌橱柜中，他管(guǎn)理的全部三只产品均登榜十大(dà)流通股股(gǔ)东，其(qí)也(yě)成为他的独门(mén)重仓股。

　　除去家居家纺(fǎng)外(wài)，下游的(de)物业(yè)股也越来越(yuè)被机构所青睐，不过这类标(biāo)的大多在香港上市，如何选择成为难题。对此，前述上海(hǎi)公募基金经理举例分析：“物业服(fú)务(wù)不(bù)是一个高(gāo)毛利的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公(gōng)司还是(shì)希望挣的是市场(chǎng)化应该挣(zhēng)的钱(qián)，以我(wǒ)曾经买的绿城服务为例，它在(zài)中高(gāo)端楼盘(pán)占比是比较高(gāo)的，每年(nián)到期(qī)的合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做到(dào)滚动的(de)大部分(fēn)项目到期之后，经过两三(sān)轮(lún)合同周(zhōu)期还(hái)能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做到产(chǎn)品提价的(de)公司很(hěn)少，因为物(wù)业公司很容易一(yī)开(kāi)始是挣(zhēng)钱的，后(hòu)面因为保安(ān)这些固定人员(yuán)成本的年度增长，不过(guò)服务没(méi)有特别好，客户没有(yǒu)那么(me)满意，能做(zuò)到提价难(nán)度是非常大(dà)的。跑单是什么意思啊 没发货扣跑单费合理吗但是该公司能在业内做到(dào)到期之后提价率比(bǐ)较高，这跟它的定位和(hé)比较好的服务是有关系的(de)。”他进一步强调(diào)。

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