“现在的(de)房地产很难再出现像过去十(shí)年(nián)的系(xì)统性行(xíng)情(qíng)。”思睿(ruì)集团(tuán)合伙(huǒ)人、首席经济学家洪(hóng)灏向《红周刊》表示，房(fáng)地产行业分化(huà)的愈加(jiā)明显(xiǎn)，让机(jī)构和投资者的关注度从板块向单个(gè)标的转移(yí)。上海(hǎi)利(lì)檀投资董事长陈昊扬(yáng)向《红周(zhōu)刊(kān)》指出，从(cóng)行业来看，无论是业绩，还是估(gū)值(zhí)，房(fáng)地(dì)产都已(yǐ)经(jīng)双杀(shā)到了(le)最底部，而且是(shì)反复地杀到了底部，再往下的空间已(yǐ)经(jīng)不大了。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股(gǔ)阿(ā)尔法重要参(cān)考(kǎo)

　　那么如何寻找房地(dì)产个股(gǔ)的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房(fáng)地产赛(sài)道中进行选(xuǎn)择，需要非常小心(xīn)，避(bì)免选了半天，标的公司出现(xiàn)爆雷的情(qíng)况。除(chú)此(cǐ)之外，洪灏指出，需要满足以下三个基(jī)准(zhǔn)：有大的(de)国资背景(jǐng)的、杠杆率较低的(de)、此前没有踩过红(hóng)线的。

　　他还(hái)表示，如果关注一(yī)下(xià)今年房地产的(de)开发资金来源，可以发(fā)现，其实银行的信(xìn)贷(dài)倾(qīng)向是不太愿意(yì)给房企(qǐ)贷(dài)款的(de)，房企的主要资金来源来自(zì)新盘的销售(shòu)。但今(jīn)年新房的销(xiāo)售情况相较一般(bān)。再(zài)关注(zhù)一下(xià)，哪些房企能从银(yín)行(xíng)拿到钱，其实主(zhǔ)要还(hái)是(shì)那些有国企背(bèi)景的房企，民(mín)营房企相对(duì)比(bǐ)较困难，所以整(zhěng)个行业出(chū)现(xiàn)了一个很(hěn)明显的分(fēn)化，无论(lùn)是在(zài)销售，还是融资等各(gè)个(gè)方(fāng)面都非常明显。现在有国(guó)资背景的房企在资本(běn)市场表现相对较好，但(dàn)没有国资(zī)背(bèi)景(jǐng)的民营房(fáng)企股价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬(yáng)则(zé)向《红周刊(kān)》表示，在房地产(chǎn)行业内(nèi)，我们(men)的逻(luó)辑是，“寻找最后的赢家”。而具(jù)体到如何挖掘，我们会特别重视企业的成本优势，更具体一点(diǎn)，就是它的净借(jiè)贷水(shuǐ)平（净(jìng)负债率(lǜ)）是不是行业内的最低水平；利(lì)润率是不(bù)是行业内最高的；融资成本(běn)是否是行业内(nèi)最低(dī)的；建安成(chéng)本(běn)是(shì)否也是业内最低(dī)的；这些(xiē)都是我们看重的(de)一家房企(qǐ)的综合成本。

　　需要注意(yì)的是(shì)，能够(gòu)同(tóng)时满(mǎn)足上述条(tiáo)件的房企并(bìng)不多。即便是在国央企中，仍有部分房企出现(xiàn)了(le)“三(sān)道红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有(yǒu)逐渐恶(è)化(huà)的趋势。以A股为(wèi)例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城(chéng)建发(fā)展(zhǎn)、京投发展、光明(míng)地产、云(yún)南城投、首开股份、珠江股份、城(chéng)投控股等国央企房企也踩了“三道红线”中的(de)两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特色的国央企房企(qǐ)，其财(cái)务指标称得上完(wán)全健康的(de)仍是少(shǎo)数(shù)。而更加值得注意的是，在2022年，不(bù)少国企，甚至(zhì)地方国企开始大举(jǔ)扩张。而这无疑(yí)又进(jìn)一步(bù)考(kǎo)验着国央企的资金(jīn)链情况(kuàng)。

　　对房企(qǐ)而言(yán)，扩张速度的张弛有度尤为重要，节奏把(bǎ)握(wò)准确，有助于房(fáng)企(qǐ)储备优质(zhì)“弹药”；但过于乐(lè)观的预判未来市(shì)场，以及过(guò)于激进(jìn)的扩张拿地节(jié)奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此(cǐ)前(qián)的高杠杆(gān)覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进(jìn)行举例，它从(cóng)2018年开始(shǐ)到2021年，连续(xù)4年(nián)的净(jìng)借贷比例都(dōu)维(wéi)持在(zài)33％左右，完全(quán)没有(yǒu)增加杠杆比(bǐ)例。而到2022年(nián)，这家房企明显感觉(jué)到机会来了，其开始在一线城(chéng)市(shì)进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左(zuǒ)右水准提高到(dào)45％左右，涨了(le)接近三分(fēn)之一。与此同时(shí)，该房企新(xīn)购入地块也实现了快速的开盘利(lì)用率，预计(jì)今年会有(yǒu)更多的楼盘入市。像这类企业就符合“最后的赢家”的特点。一(yī)方面(miàn)，在(zài)于它本身储(chǔ)备了(le)很(hěn)多(duō)弹药，去(qù)年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一(yī)线城市(shì)，另外(wài)一半也主要集(jí)中在强(qiáng)二(èr)线和二线(xiàn)城市；另一方面(miàn)，它的扩张是(shì)有节(jié)制地扩张。

　　陈(chén)昊(hào)扬同样(yàng)提醒道，与之相反(fǎn)，有些(xiē)房企的扩张(zhāng)速度让人感觉又回到了(le)2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民(mín)营(yíng)企业的影子。虽然说，见到机(jī)会时(shí)要出手，但出手的(de)章法仍要(yào)小心，如果负债率扩张(zhāng)得(dé)太(tài)快，但未来(lái)的两(liǎng)年(nián)市场没有想象得那(nà)么好，可(kě)能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么(me)如(rú)何来衡量(liàng)一家房企的扩(kuò)张(zhāng)速度是否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周刊(kān)》表示，主要还是看房(fáng)企的净负债率(lǜ)水平，在我(wǒ)看来(lái)，这个比例如果超过60％，就是扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难看出，这一标准要(yào)比“三道红(hóng)线”对房(fáng)企的净负债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地(dì)产行业的复苏(sū)速度并没有那么(me)快，所以要规避公司净负债率(lǜ)提高到一个(gè)比较危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对(duì)在(zài)2022年(nián)拿地(dì)较积极的房企梳理发现，中交地产、中国金茂(mào)、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城(chéng)中国、保利发展等房(fáng)企(qǐ)2022年(nián)净负债率都在60％之上(shàng)。其中，中交(jiāo)地产净(jìng)负债(zhài)率(lǜ)持续居(jū)高不下，在2020年至2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对(duì)比(bǐ)的(de)是(shì)，华润(rùn)置(zhì)地(dì)、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖(hú)集(jí)团等房企(qǐ)在践行较积极的拿地策略(lüè)的同时，也(yě)较(jiào)好地控(kòng)制了公司(sī)的扩张速度与净负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨江(jiāng)集团等个(gè)别民营房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家”的黑马(mǎ)特质(zhì)

　　陈昊(hào)扬指出(chū)，实际上(shàng)，他(tā)们是以同一筛选标准来看国央企(qǐ)与民营房企(qǐ)，但在各维度的实(shí)际表现(xiàn)上，国央企确实会更胜(shèng)一筹。如国央企的融资成(chéng)本更低，融资渠道也(yě)更顺畅，能够(gòu)做(zuò)到想融就融，这样，国央企自然而(ér)然就具有(yǒu)天然优(yōu)势(shì)。

　　虽然对比民营房企，机构(gòu)更加看好国央(yāng)企，但这也并不意(yì)味着，民营企业中就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发(fā)现，仍有(yǒu)少数民营房企同样受到(dào)机构的青睐。比如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团的十大流通股东中新进了“中国工商银(yín)行(xíng)股份有限公司(sī)－景顺长城中国回报灵活配置混合型证(zhèng)券投资基金”“全国社保(bǎo)基(jī)金一一六组合”等。

　　除此(cǐ)之外，自(zì)2021年开始，百(bǎi)亿私募珠海阿巴马资产管理有限公(gōng)司就长期(qī)持有滨江集团。根据一(yī)季报，该资产公司的几(jǐ)只产(chǎn)品合计持有滨江集(jí)团9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青睐，和其自身(shēn)的基本面表现存在一定关系。2020年以来的近三年时间，房地产(chǎn)市场整体在走“下坡路”，但作为(wèi)杭(háng)州(zhōu)本土房企的滨江集团仍是表现出(chū)较(jiào)强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江(jiāng)集(jí)团在业(yè)绩表现、销售(shòu)规模、新增土储、股价(jià)表现(xiàn)等多维(wéi)度都表现了较强的增(zēng)长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣(kòu)非归母(mǔ)净(jìng)利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.2aj和耐克的区别是什么，aj和乔丹的区别是什么2亿(yì)元；依(yī)次实现同(tóng)比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的2023年(nián)一季报(bào)，今年一季度，滨江(jiāng)集团(tuán)更是(shì)实现了(le)扣非归母净(jìng)利润5.41亿元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房(fáng)地(dì)产“青铜时代”仍(réng)能(néng)保(bǎo)持自身业(yè)绩的持续增(zēng)长，和(hé)滨江集团(tuán)扎(zhā)根杭州的(de)战略布局(jú)关(guān)系密切。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收(shōu)来自杭(háng)州地(dì)区(qū)，而在(zài)2021年(nián)，杭州地区的营收比重只(zhǐ)占到(dào)近六成。近三(sān)年持续稳(wěn)居(jū)杭州房企销(xiāo)售排名第一(yī)。

　　与(yǔ)此(cǐ)同时(shí)，滨江集团(tuán)在杭(háng)州的土(tǔ)储补充同样(yàng)较为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持续稳居杭(háng)州的本土第一。

　　而滨江集团在(zài)杭州的较突出(chū)表(biǎo)现(xiàn)，也让滨江集团的房企排名迅(xùn)速提升。到2023年(nián)，滨江(jiāng)集团的(de)房(fáng)企排名已冲进前(qián)十，根据中(zhōng)指数据(jù)，2023年(nián)前4月(yuè)，滨江集团(tuán)实现销售额607.3亿(yì)元，位列房(fáng)企第九位。aj和耐克的区别是什么，aj和乔丹的区别是什么>

　　值得注意的是，2020年至今(jīn)，滨江集团股价翻(fān)了超一倍以上，而(ér)近期，滨(bīn)江集团更是迎来多家机构的集中调研。滨江集团发布公(gōng)告表(biǎo)示，公司于(yú)5月(yuè)10日(rì)接受(shòu)了信达证(zhèng)券、金鹰基金、建信养老(lǎo)、新(xīn)华养老等(děng)18家机构(gòu)调研。

　　产业链布(bù)局(jú)重(zhòng)点移至(zhì)存量赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际上房地产(chǎn)开(kāi)发只是房地产产业链上的中游环节(jié)，其上(shàng)游主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻纤等材料(liào)供应商，而下游(yóu)应用(yòng)行业主要包括中介服务、家用电器(qì)、物业管理、家居用(yòng)品(pǐn)。综(zōng)合《红周刊》的采(cǎi)访，房(fáng)地产开发(fā)环节与上游(yóu)材料端(duān)息(xī)息相关(guān)，新盘开工(gōng)不足导致上游不被(bèi)看(kàn)好，机构寻觅个股阿(ā)尔(ěr)法的思路渐渐移至下游。“中国房地产行业在(zài)进入(rù)存(cún)量房时代，所以对地产(chǎn)产业链，尤其是(shì)偏消费属(shǔ)性(xìng)的家装家(jiā)居(jū)领域，我们相对看好，因为(wèi)居民保有的住房(fáng)规模越来越(yuè)大，随着时间的增加，内装更(gèng)新(xīn)的需求(qiú)也会越来越多。美(měi)国过去的数据(jù)充分说明了这一点，在新(xīn)房销售(shòu)见(jiàn)顶之后，家具消(xiāo)费的增长却(què)一直都很好。对于(yú)地产产业链，我们相对(duì)看好和内装相关的行业，例(lì)如消费建(jiàn)材、家居装饰等。”万家基金人士表(biǎo)示。

　　而(ér)根据《红周刊(kān)》对下游细分(fēn)中相关赛道龙头年(nián)内表现的统计，目前(qián)暂居前两位的(de)都是来(lái)自(zì)家(jiā)纺赛道的公司，它们分别是富(fù)安娜和水星家纺，特别是前者在月线连收七根阳线的基(jī)础(chǔ)上，年内迄今涨幅(fú)已经(jīng)逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富(fù)安(ān)娜主要从(cóng)事纺织家居、睡眠家居、生活类(lèi)产品(pǐn)的研(yán)发、设计(jì)、生产及销售，旗下拥有原创(chuàng)“富(fù)安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷(kù)奇智”自(zì)有(yǒu)品牌。第一季度报告显示，报告期内，富安娜实现营业收入约(yuē)6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实(shí)现归属于上市公司股东的净利润约(yuē)1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市(shì)公司(sī)一季(jì)报的十大流通股(gǔ)股东来看，能(néng)够发现该股早(zǎo)已成为基金重仓股的天下，彼(bǐ)时(shí)包括公(gōng)募的中(zhōng)欧价值发现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞(ruì)信灵(líng)动价(jià)值(zhí)、宝盈新价值(zhí)和(hé)私募的明河2016，都在其中出现，占(zhàn)据了半(bàn)壁(bì)江山。需要(yào)强调的是，中(zhōng)欧(ōu)的两(liǎng)只基金(jīn)都是价值(zhí)派基金经理曹名长(zhǎng)在管的(de)产品，首季其同(tóng)时(shí)重仓(cāng)的(de)房地产产(chǎn)业(yè)链股票(piào)还(hái)有金地集团和大(dà)亚圣象。

　　对比而言(yán)，前(qián)几(jǐ)年曾经(jīng)风光一时的家(jiā)居板块也因疫(yì)情(qíng)、消费(fèi)复苏进程缓慢等(děng)多因素一度沉寂，不(bù)过好(hǎo)在困境反转露出曙光，家居板块(kuài)中年(nián)内表现最好的是志邦(bāng)家居。同一时间(jiān)段，该股年内上涨已(yǐ)经超过(guò)23％，从(cóng)业绩来看，无论是营收还(hái)是归母净(jìng)利润，公司都实现了同比双升。

　　从公司的十大流通股股(gǔ)东来看，《红周刊》发(fā)现广发基金经理罗洋慧眼独具，一季报中他管理(lǐ)的广发策略优选和广发安(ān)宏回报(bào)均(jūn)增加了(le)持股(gǔ)，而这两(liǎng)只(zhǐ)产品也成为志(zhì)邦家(jiā)居十(shí)大流通股股东中(zhōng)仅有的两(liǎng)只公(gōng)募(mù)。有(yǒu)意思的是，他似乎对于定制家居(jū)类(lèi)标的情有独钟(zhōng)，在另一(yī)家赛道(dào)公司金牌橱柜中，他(tā)管理的(de)全部三只产品均登榜十大流通(tōng)股股东，其也成为他(tā)的独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下(xià)游的物业股(gǔ)也越(yuè)来越被(bèi)机(jī)构所青睐，不过(guò)这类标的大(dà)多在香港上市，如(rú)何选择成为难题。对(duì)此，前述上海公募基金经理(lǐ)举例(lì)分析(xī)：“物业服务不是(shì)一个(gè)高毛利的行(xíng)业，挣(zhēng)钱很辛苦(kǔ)，我选公司还是希(xī)望挣的(de)是市场化(huà)应该挣的钱(qián)，以(yǐ)我曾经买的绿(lǜ)城服务为例，它(tā)在中高端楼盘占比是比较(jiào)高的，每(měi)年到(dào)期(qī)的合同里提价成(chéng)功率在(zài)30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部分项目(mù)到期之(zhī)后，经过两(liǎng)三轮(lún)合同周期还(hái)能做(zuò)到产品提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品提价的(de)公司很(hěn)少，因(yīn)为物业公司很容(róng)易一开始是挣钱的，后面因为保安这些固定人(rén)员成本的年度增长(zhǎng)，不(bù)过(guò)服务没(méi)有特别好，客户没有那么满意(yì)，能做(zuò)到提价难度是非常(cháng)大的。但是该(gāi)公司能在业内做到到期(qī)之后提(tí)价率比较高，这跟它(tā)的(de)定位和比较好的服务是有关(guān)系的。”他进一步(bù)强调。

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