来源：梁中华宏观(guān)研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表(biǎo)。坚(jiān)持加息的(de)关键仍是(shì)通胀压力太大。

　　本次(cì)美联储声明较3月有何(hé)变(biàn)化(huà)？第一，重申经济依然稳健，表述修改为(wèi)“一(yī)季(jì)度经济(jì)温和(hé)增长(zhǎng)，就业强劲(jìn)，失(shī)业率(lǜ)在低位”。第二，重(zhòng)申美国银行稳健，明确银行风(fēng)险导(dǎo)致家庭和企业(yè)信贷的收紧。第三，重申(shēn)通(tōng)胀压(yā)力，“通(tōng)货膨胀仍然很高，委员(yuán)会(huì)仍然(rán)高度关注(zhù)通货膨胀(zhàng)风险”。第(dì)四，修改(gǎi)货币政(zhèng)策表述，重申“委员(yuán)会评估货(huò)币(bì)政策的滞后影(yǐng)响”，删除“委员会预(yù)计一些额外的政策(cè)紧缩可能是(shì)适当的(de)”。

　　鲍威尔有何表态(tài)？关于(yú)经(jīng)济，认(rèn)为经(jīng)济可能面临来自(zì)紧缩信贷(dài)的阻力，其(qí)影响(xiǎng)还(hái)需要时间来体现；预计美(měi)国经济温和增长，有可能避免衰退，或者是温和(hé)衰退。关于加息，本次(cì)加息依然是共(gòng)识；认为原则(zé)上不需要利(lì)率提高那(nà)么高，正在评估是(shì)否达到限制性水(shuǐ)平，认为或已经(jīng)达到（或(huò)已经接(jiē)近达到）。关于降息(xī)，强调(diào)劳动力市(shì)场在走弱，但(dàn)依然强劲，薪资水平仍高(gāo)；通胀(zhàng)有所(suǒ)缓和(hé)，但依然高企，远高于目(mù)标(biāo)，降低通胀仍需(xū)较长时(shí)间，当前降息并不合适。关于银行和(hé)债务(wù)上限，强调地区(qū)性银(yín)行发挥非常重要(yào)的作用(yòng)，不希望大型银行进行(xíng)大规模收购，银行业(yè)总体上有所改善，美国银行系(xì)统健(jiàn)康且具有弹(dàn)性。强调应及时提高债务上限(xiàn)。

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　　如期加息25BP

　　如期(qī)加息25BP。2023年5月3日，美联(lián)储5月FOMC会议决定加息25BP，上调(diào)联邦(bāng)基金利(lì)率区间至5.0％-5.25％，利(lì)率回(huí)升至2006年6月以来的高(gāo)点。此外，上调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购利(lì)率（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主要信贷利率至5.25％，上调(diào)隔(gé)夜回购利率至(zhì)5.25％。

　　按计(jì)划缩(suō)表，美(měi)联储将继续减持美国国债、机构(gòu)债务和机构抵押贷(dài)款支(zhī)持(chí)证(zhèng)券，上限为950亿美元（600亿美(měi)元国(guó)债和350亿美元MBS）。

　　我们认(rèn)为，美联(lián)储(chǔ)坚持(chí)加息的关(guān)键(jiàn)仍在于(yú)通胀压(yā)力较(jiào)大。例如，3月美国核心通胀季调环比(bǐ)仍在0.4％的高位，且(qiě)已经连(lián)续4个月处(chù)于高位；核(hé)心(xīn)通胀(zhàng)年化同比(bǐ)也仍(réng)在4.9％，边际上并(bìng)没有明显降温。本(běn)轮加息(xī)是80年代以(yǐ)来最快(kuài)的(de)一次，10次便累计加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明(míng)来看，与2023年3月相比有哪些(xiē)变(biàn)化？

　　关于(yú)经济方(fāng)面，重申经济(jì)依然(rán)稳(wěn)健。不过表述修改为“1季度经济活动(dòng)以适度的速度增长，最(zuì)近几(jǐ)个(gè)月就业增长强劲，失业率保持在低位”。

　　关(guān)于通(tōng)胀方面(miàn)，重(zhòng)申通胀(zhàng)压力。“通货膨胀仍(réng)然很高”、“委员(yuán)会仍然高度(dù)关(guān)注通货(huò)膨胀(zhàng)风险”、“致力于恢复2％的通胀目标”。

　　关于加息方面，或将(jiāng)停(tíng)止加息。重申委(wěi)员会(huì)将(jiāng)评估货(huò)币(bì)政(zhèng)策的滞(zhì)后影响(xiǎng)，“在(zài)确定额外的(de)政策紧缩在多大程(chéng)度上适合于随(suí)着时间的推移将通货膨胀(zhàng)率恢复(fù)到(dào)2％时，委员会将考虑货币政(zhèng)策的累积紧缩，货币政(zhèng)策影响经济活动和通货膨(péng)胀的滞后，以及经济(jì)和金融发展”。重点是删除了“委员(yuán)会预计，一些额外的政(zhèng)策紧缩可能是(shì)适当的，以实现一种货(huò)币政策立场(chǎng)”，表明美联储加息或将结束。

　　关于银(yín)行(xíng)风险，重(zhòng)申美国银行稳健。“美国(guó)银行体系稳健且富(fù)有弹性”；明确银行风险导致了(le)家庭和(hé)企业信贷的收紧（上(shàng)一次表(biǎo)述为“可(kě)能”），重申这对经济(jì)、就业和(hé)通(tōng)胀的影响存在不(bù)确定性，“家(jiā)庭和企(qǐ)业信贷条件(jiàn)收紧(jǐn)可能会拖累(lèi)经济活动、就业和通胀，这些影响(xiǎng)的程度仍不确定(dìng)。”

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　　鲍威尔有何表(biǎo)态？

　　关于经(jīng)济，仍期(qī)待“软着陆(lù)”。美联(lián)储(chǔ)主席鲍威尔认为，经济可能面临来自紧缩信贷(dài)的阻力，其影(yǐng)响还需要时间来体现（尤(yóu)其是住房和投资领域）。不(bù)过明确指(zhǐ)出(chū)，如(rú)果美国出现经济衰退，希望(wàng)是温(wēn)和的；强调，美国可能会出现(xiàn)轻微的经济衰(shuāi)退。

　　关于加息，或已经达到限制性水平。美(měi)联储(chǔ)在3月(yuè)议(yì)息会议时(shí)，就已经在讨(tǎo)论停(tíng)止加(jiā)息的问(wèn)题；不过，鲍威(wēi)尔(ěr)指出(chū)本次加(jiā)息依然是共识，所有人(rén)全票(piào)通过，一些政策(cè)制定者谈到(dào)停止加息，但不(bù)是本次(cì)会议(yì)。

　　对于未(wèi)来利率终点(diǎn)的问(wèn)题(tí)，鲍威(wēi)尔认为原则上(shàng)不需要利率提高那么高，正在评估是(shì)否达到限制性(xìng)水平，认为或已经达到了限(xiàn)制性水平（或已经接近(jìn)达到），也就(jiù)意(yì)味着(zhe)也许(xǔ)可(kě)以(yǐ)暂停加息了。后续政策变化(huà)的关(guān)键仍是审视数据，尤其是通胀。

　　关于降息，当前并不合适。鲍(bào)威尔强调(diào)，美(měi)国劳动力市场在走弱，但依然(rán)强劲，失业率仍在低(dī)位，薪资(zī)水平仍(réng)高，高于(yú)2％的通(tōng)胀水平。整(zhěng)体通胀有所缓和，但依然(rán)高企，远高(gāo)于目标水平(píng)，降低通胀(zhàng)仍需较长时(shí)间，当前降息并不(bù)合适。

　　关于银行风险，鲍威尔强(qiáng)调(diào)地区(qū)性银行发挥非常重要(yào)的作用，不希望大型银(yín)行进行大(dà)规模收(shōu)购，银行业总体上有(yǒu)所改善，美国银行系统(tǒng)健康(kāng)且具有弹性。银行危(wēi)机的影(yǐng)响(xiǎng)程度目前尚不(bù)确(què)定。

　　关于债务上(shàng)限风险，鲍威尔(ěr)强调应及时提(tí)高债务(wù)上限，如(rú)果没有(yǒu)达成债(zhài)务协议，经(jīng)济后果“高(gāo)度(dù)不(bù)确定”。此前(qián)，美国财(cái)政部长耶伦也强调，如果国会不尽早采取行动提高债务(wù)上限，美国可能最早于6月1日(rì)出现债务违约。

　　由于(yú)美联邦政府(fǔ)触及31.4万亿美(měi)元的法定举债上限，美(měi)国财政部(bù)于今年1月宣布采取特别措施，避免联邦政府发生债务违约。美国国(guó)会预(yù)算办公室(shì)5月1日发布的最新报告(gào)显示，美国在6月初耗尽(jǐn)资(zī)金的风(fēng)险较(jiào)之前更(gèng)高。

　　往前看(kàn)，美国(guó)银行(xíng)风险演变成(chéng)系统性风险的(de)概(gài)率(lǜ)或有限，但中小银行破产或依然会出现(xiàn)。目前(qián)市场依然预(yù)期(qī)美联储(chǔ)6-7月维持利率(lǜ)水平(píng)不变(biàn)，9月开始降息（概率达70％），年(nián)内至少降(jiàng)息50BP（概率达90％）。我们认(rèn)为，美国经济虽在下滑，但依然(rán)有韧性；美国通胀(zhàng)压力(lì)仍大，年内降息概率或较(jiào)低(dī)。

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