“现(xiàn)在的房(fáng)地(dì)产很难(nán)再(zài)出现(xiàn)像过去十年的系(xì)统性(xìng)行情(qíng)。”思睿(ruì)集团合伙(huǒ)人、首(shǒu)席(xí)经济学家洪灏(hào)向《红周(zhōu)刊(kān)》表示(shì)，房地产行业分化的愈加明(míng)显，让机构和投资者(zhě)的(de)关注度从板块向单个标的转移(yí)。上海(hǎi)利檀投资董事长陈昊扬向《红周刊(kān)》指出，从(cóng)行业(yè)来(lái)看，无(wú)论是业(yè)绩，还(hái)是估(gū)值，房地产都已经双(shuāng)杀到了最底(dǐ)部，而且是反复地杀到了底部，再往下的空间已(yǐ)经不大了。

　　三(sān)道(dào)红线等指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔(ěr)法重(zhòng)要参(cān)考

　　那么如(rú)何寻找房地产个股(gǔ)的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏(hào)提(tí)醒，在(zài)房(fáng)地产(chǎn)赛道中进行选择，需(xū)要非常小心，避免选(xuǎn)了半天，标的(de)公司(sī)出现(xiàn)爆雷(léi)的情况。除此之(zhī)外，洪(hóng)灏指出，需(xū)要满(mǎn)足以下三个基准：有大的(de)国资背景(jǐng)的、杠(gāng)杆率较低(dī)的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注(zhù)一下今(jīn)年房(fáng)地(dì)产的(de)开发(fā)资金来源，可以发现，其(qí)实银行的信贷倾向(xiàng)是不太愿意(yì)给房(fáng)企贷款的，房企的主(zhǔ)要资金来(lái)源(yuán)来(lái)自新(xīn)盘的销售。但今年新房的(de)销(xiāo)售情况相较(jiào)一般。再关注一下，哪些房企能从银行拿到(dào)钱，其实主要还是那(nà)些有国企背景的房企，民营房企相(xiāng)对比较困(kùn)难，所(suǒ)以整个行业出现了一个(gè)很(hěn)明显的分化，无论是(shì)在销售，还是融资(zī)等各(gè)个方面都非常(cháng)明显。现在(zài)有国资(zī)背景的房企(qǐ)在资本市场表现(xiàn)相对(duì)较(jiào)好，但(dàn)没有国资背(bèi)景的(de)民营房企(qǐ)股价大多表现很一般。

　　陈(chén)昊扬则向(xiàng)《红周刊》表示，在房地产行业内(nèi)，我们的逻辑(jí)是，“寻找最(zuì)后(hòu)的(de)赢家”。而具(jù)体到如何挖(wā)掘，我(wǒ)们(men)会特别重视(shì)企业的成(chéng)本(běn)优(yōu)势，更具(jù)体(tǐ)一点，就是它的净借贷水平（净负债(zhài)率）是不是行(xíng)业内的最(zuì)低水(shuǐ)平；利润率是不是行业内最高的；融资成本是否是行业内最低(dī)的；建安成本是否也是(shì)业内最(zuì)低的；这些都是我们看重的(de)一(yī)家房企的综合成本。

　　需要注意的是，能够同时满(mǎn)足(zú)上述条件(jiàn)的房企(qǐ)并不多。即(jí)便是在国央(yāng)企中，仍有部分(fēn)房企出现了“三道红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐渐恶化(huà)的趋势。以A股为例，《红周刊》根(gēn)据Wind数据(jù)整理(lǐ)发现，截至(zhì)2022年末，天房发(fā)展、陆家嘴、格力地产、西藏(cáng)城投、中交地产(chǎn)、中国武夷等国央企(qǐ)“三(sān)道红线”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京(jīng)投(tóu)发展、光明(míng)地(dì)产、云南城投、首开股份、珠(zhū)江股份、城投控股等(děng)国央企房企也(yě)踩(cǎi)了(le)“三道红线”中的两(liǎng)条。

　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需(xū)警惕其重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即便是有(yǒu)着(zhe)较稳健特色的国央(yāng)企房企(qǐ)，其财务(wù)指(zhǐ)标称得上完全健康的(de)仍是(shì)少数。而(ér)更(gèng)加(jiā)值得注(zhù)意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚至地方(fāng)国企开始大举扩张。而这无疑又进一步考验(yàn)着国央企的资(zī)金(jīn)链情况。

　　对房企而(ér)言，扩张速度(dù)的张弛有度尤为重要，节奏把(bǎ)握准(zhǔn)确，有(yǒu)助(zhù)于房企储备(bèi)优质“弹药”；但过于乐观(guān)的预(yù)判未来(lái)市场(chǎng)，以(yǐ)及过于激进的扩(kuò)张拿(ná)地(dì)节奏也有可能(néng)让(ràng)房(fáng)企重蹈此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其(qí)配置(zhì)的一家房企进(jìn)行举(jǔ)例(lì)，它从(cóng)2018年(nián)开始到(dào)2021年，连续4年的净(jìng)借贷(dài)比例都维持在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家(jiā)房企(qǐ)明(míng)显(xiǎn)感觉到(dào)机会来了(le)，其开始(shǐ)在一线城市进(jìn)行大举拿地(dì)，净负债率(lǜ)也由此前的33％左右水准提高到45％左右(yòu)，涨了接近三分之一(yī)。与此同时(shí)，该房(fáng)企新(xīn)购入地块(kuài)也实现了快速的开盘利用率，预(yù)计今年会有更(gèng)多的楼盘入市。像这(zhè)类企业就符(fú)合“最后的(de)赢家(jiā)”的特点。一方面(miàn)，在(ziphone12换电池多少钱ài)于它本身储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其中(zhōng)一半在一线(xiàn)城市，另外一半也主要集中在强二线和二线城(chéng)市；另(lìng)一方面，它的(de)扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊(hào)扬同样提(tí)醒道，与之相反(fǎn)，有(yǒu)些房企的扩张速(sù)度让人感觉又(yòu)回(huí)到了2016年(nián)、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年(nián)期(qī)间扩张的(de)民营企(qǐ)业(yè)的影子(zi)。虽然说，见到机会时要(yào)出手(shǒu)，但出手的章法仍要小心，如果负债率扩(kuò)张得太快(kuài)，但未来的(de)两(liǎng)年市(shì)场没(méi)有想(xiǎng)象得那么(me)好，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那么(me)如何来衡(héng)量(liàng)一家房企的扩(kuò)张速度(dù)是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还(hái)是看房企的净(jìng)负债率水(shuǐ)平(píng)，在我看来，这个(gè)比(bǐ)例(lì)如(rú)果超过60％，就是扩张得(dé)过于快速了。

　　不(bù)难看出，这(zhè)一标准(zhǔn)要比“三道红线(xiàn)”对房企的净负债(zhài)率要求不(bù)得高于100％要更(gèng)加(jiā)严格。陈昊(hào)扬解释，当(dāng)前房地(dì)产行业的(de)复苏(sū)速(sù)度并没(méi)有那么(me)快，所(suǒ)以要规避(bì)公司净负债率提(tí)高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积极的房(fáng)企(qǐ)梳理发现，中交地产、中(zhōng)国金茂、华发股份、越秀地(dì)产、绿城中国、保利发展等房企(qǐ)2022年(nián)净(jìng)负债率都在60％之上。其中，中(zhōng)交地产(chǎn)净负(fù)债率持续居高不下，在(zài)2020年至(zhì)2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形(xíng)成鲜明对(duì)比的(de)是(shì)，华润置地、中国海外发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等(děng)房企(qǐ)在践行(xíng)较积极的拿地策略的同时，也较好(hǎo)地控(kòng)制了公司的扩张速度(dù)与净负债率水(shuǐ)平(píng)（见(jiàn)附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民营房(fáng)企

　　或具(jù)备“最(zuì)后(hòu)赢家”的黑(hēi)马特质(zhì)

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上，他们是以同一筛选标准来看国央企与民营房企，但(dàn)在各(gè)维度的实际表现上，国央企(qǐ)确实会更胜(shèng)一(yī)筹。如国央企的融资(zī)成(chéng)本更低(dī)，融资渠道也更顺畅(chàng)，能够做(zuò)到想(xiǎng)融(róng)就融(róng)，这(zhè)样，国(guó)央企自然而然就具有天然优势。

　　虽(suī)然(rán)对比民营房(fáng)企，机构更加(jiā)看好(hǎo)国(guó)央(yāng)企(qǐ)，但这也(yě)并不意(yì)味(wèi)着(zhe)，民营企业中就没有“黑(hēi)马”的存在(zài)。

　　据《红周刊》梳(shū)理发现(xiàn)，仍(réng)有少数(shù)民(mín)营房(fáng)企(qǐ)同样受(shòu)到(dào)机构的青(qīng)睐(lài)。比如，根据2023年一(yī)季报，滨江(jiāng)集(jí)团的十大流(liú)通股(gǔ)东中新进了(le)“中国工商(shāng)银行股份(fèn)有限公司(sī)－景顺(shùn)长城中(zhōng)国回报灵活配(pèi)置混合型证券投资基金”“全国(guó)社保基金一一六组合(hé)”等。

　　除(chú)此之外(wài)，自2021年(nián)开始，百亿私募珠海阿巴马资产(chǎn)管(guǎn)理有限公司就长期持(chí)有滨江集团。根据一季报，该资产公司的几只产(chǎn)品合(hé)计持有滨(bīn)江(jiāng)集团9543万股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青(qīng)睐，和其自身的基本(běn)面表现(xiàn)存在一定关系。2020年以来的近三年时(shí)间，房(fáng)地产市场整体(tǐ)在走(zǒu)“下坡路”，但作为(wèi)杭州本(běn)土房企的(de)滨江集团仍是表现出(chū)较强的韧劲，2020年以来(lái)，滨江集团(tuán)在业绩(jì)表现、销售规模、新增土储(chǔ)、股价表现(xiàn)等多维(wéi)度都(dōu)表(biǎo)现了较强的增长势头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年(nián)期(qī)间，滨江(jiāng)集团扣非(fēi)归(guī)母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次(cì)实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发(fā)布的2023年一季报，今年(nián)一季度，滨江集团更是实现了扣(kòu)非归(guī)母(mǔ)净利(lì)润5.41亿元(yuán)，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青(qīng)铜时代”仍能保持自身业绩的持续增长，和(hé)滨江集(jí)团扎根(gēn)杭州的战略布局关(guān)系密切。根据2022年(nián)年(nián)报，滨江集(jí)团有(yǒu)近七成(chéng)营(yíng)收来(lái)自杭州(zhōu)地区(qū)，而(ér)在2021年，杭(háng)州地区的(de)营(yíng)收比重只占到近六成(chéng)。近三年持续稳居(jū)杭州房企销售排(pái)名第一(yī)。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团在杭州(zhōu)的土储补充同(tóng)样较为积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭(háng)州(zhōu)网数据显示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额依次(cì)为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续稳居(jū)杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的较突(tū)出表现，也让滨江集团的房企(qǐ)排(pái)名迅速提升。到2023年(nián)，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团(tuán)的房企排名(míng)已(yǐ)冲进前(qián)十，根据中(zhōng)指(zhǐ)数据，2023年(nián)前4月，滨江集团(tuán)实现销售额(é)607.3亿(yì)元，位列房企第九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集(jí)团股价翻了(le)超一倍以上，而近期，滨江集(jí)团更是迎来多家机构(gòu)的(de)集中调研。滨(bīn)江集团发布(bù)公告表(biǎo)示，公(gōng)司(sī)于5月10日接受了信达证券、金(jīn)鹰基金、建信(xìn)养老、新华养老(lǎo)等(děng)18家(jiā)机构(gòu)调研。

　　产业链布(bù)局重点(diǎn)移至存量(liàng)赛道

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际上(shàng)房地产开发(fā)只是房地(dì)产产(chǎn)业链上的中(zhōng)游环节，其上(shàng)游主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻纤(xiān)等材料(liào)供(gōng)应商(shāng)，而下游应用行业(yè)主要包括中介服务、家用电器、物(wù)业管理、家居用品。综合《红(hóng)周刊》的(de)采访，房地产(chǎn)开发环(huán)节与上游材料端(duān)息(xī)息相关，新盘(pán)开工不足导致上游不被看好，机构寻觅个(gè)股(gǔ)阿尔法的思路渐渐移至下游(yóu)。“中国房(fáng)地产行业(yè)在进入存量房时代，所(suǒ)以对(duì)地产产业链，尤(yóu)其是偏消费属性的家装家居领域，我们相(xiāng)对看(kàn)好，因为居民保有(yǒu)的住(zhù)房(fáng)规模越来越大，随着时间的增加，内(nèi)装更新的需求也会(huì)越来越多。美国过去的数据(jù)充分说(shuō)明了(le)这一点(diǎn)，在(zài)新房(fáng)销(xiāo)售见(jiàn)顶之后，家(jiā)具消费的增长(zhǎng)却(què)一(yī)直都很好(hǎo)。对于地产产业链，我们相对看好和内装相关的行业，例如消费建材(cái)、家居装饰等。”万家基金人士表示(shì)。

　　而(ér)根据(jù)《红周(zhōu)刊》对下游(yóu)细分(fēn)中相(xiāng)关赛道龙头(tóu)年内表现的统计，目前暂居前两位的都是(shì)来(lái)自家纺赛道的公司，它们分别是富安娜和水星家纺，特别是前者在(zài)月线(xiàn)连收七根阳(yáng)线的基础上(shàng)，年内迄今涨幅(fú)已(yǐ)经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠(mián)家(jiā)居、生活类(lèi)产品的研发、设(shè)计、生产及(jí)销(xiāo)售，旗下拥有原创(chuàng)“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇(qí)智”自(zì)有品牌。第一季度报告(gào)显示，报(bào)告期内(nèi)，富安娜实现营业收入约(yuē)6.2亿元，同(tóng)比(bǐ)减少7.57％；不过实(shí)现归属于上市(shì)公(gōng)司股(gǔ)东的净利(lì)润约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而从上市(shì)公司一(yī)季(jì)报的十大流通股股东来看，能够发现该(gāi)股早(zǎo)已成为基(jī)金重仓股的(de)天下，彼时(shí)包括公募(mù)的中欧价值(zhí)发现、中欧(ōu)潜(qián)力价(jià)值(zhí)、工银(yín)瑞信(xìn)灵(líng)动价值、宝(bǎo)盈新价(jià)值和私募的明河(hé)2016，都在其中出现，占据了(le)半(bàn)壁江山。需要(yào)强调(diào)的是(shì)，中欧的两只基金(jīn)都(dōu)是价值派基(jī)金经理曹名(míng)长在管的产(chǎn)品，首季其同(tóng)时重仓(cāng)的房地产产业链(liàn)股票(piào)还有金地集团和大亚圣(shèng)象。

　　对比(bǐ)而言，前(qián)几年(nián)曾经风光一(yī)时(shí)的(de)家(jiā)居板(bǎn)块也因疫情、消费复苏进程缓慢等(děng)多因素一度沉寂，不(bù)过好在(zài)困(kùn)境反转露出曙(shǔ)光(guāng)，家居板块中年内表现最好(hǎo)的是志邦家(jiā)居。同一(yī)时间段，该股年内(nèi)上涨已经(jīng)超过23％，从业(yè)绩(jì)来看，无论是营收还(hái)是(shì)归母净(jìng)利润(rùn)，公(gōng)司都实现了同比双升。

　　从(cóng)公(gōng)司的十(shí)大(dà)流通股股(gǔ)东来(lái)看，《红周刊》发现广发基金(jīn)经理(lǐ)罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他管理的广发策略优选和广(guǎng)发安宏回报(bào)均增(zēng)加了持股，而这两只产品也成为志(zhì)邦家居(jū)十大流通(tōng)股(gǔ)股东(dōng)中仅(jǐn)有的两只公募。有意思的是，他似乎对于定制家居(jū)类标的情有(yǒu)独钟(zhōng)，在另一家(jiā)赛道公司(sī)金牌橱柜(guì)中，他(tā)管(guǎn)理的全部三(sān)只产品均(jūn)登榜(bǎng)十大流通股股东(dōng)，其也成(chéng)为他的独门重仓股。

　　除去家(jiā)居家(jiā)纺外(wài)，下游的iphone12换电池多少钱物业(yè)股(gǔ)也越来越被机构所青睐(lài)，不过这类标的(de)大(dà)多在(zài)香(xiāng)港上市(shì)，如何选择成为(wèi)难(nán)题。对此，前述上(shàng)海公(gōng)募基金经理举(jǔ)例分析：“物业服务(wù)不是(shì)一个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛(xīn)苦(kǔ)，我选(xuǎn)公司还是(shì)希望挣的是市场化应该(gāi)挣(zhēng)的钱(qián)，以我曾经买(mǎi)的绿城服务为例，它在中高端楼(lóu)盘占比是比(bǐ)较高的，每年到期的合同里提价(jià)成功率在30％～40％。它(tā)能(néng)做到(dào)滚(gǔn)动的大部分项目到期之(zhī)后，经(jīng)过两三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到产品提价的(de)公司很少(shǎo)，因为物(wù)业公司很容易(yì)一开始(shǐ)是挣钱的，后(hòu)面(miàn)因为保安这些固(gù)定(dìng)人(rén)员(yuán)成(chéng)本的年度增(zēng)长(zhǎng)，不过服务没(méi)有特(tè)别好(hǎo)，客户没有那么(me)满意，能做到提价难度是非常(cháng)大的(de)。但是(shì)该公司能(néng)在业内做到(dào)到(dào)期之(zhī)后(hòu)提价(jià)率比(bǐ)较(jiào)高，这跟它的(de)定位和(hé)比较好的服务是(shì)有关(guān)系的(de)。”他进一步强(qiáng)调。

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