5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布公(gōng)告称(chēng)，其累计有效认购申(shēn)请份额总(zǒng)额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比(bǐ)例配售。这则小公告(gào)体(tǐ)现(xiàn)出市(shì)场对这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今年一季(jì)度，一些基(jī)金(jīn)经理开始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值(zhí)方式等问题成为(wèi)市场关注(zhù)焦点，中国基金报(bào)采访多位投研人(rén)士，解析(xī)“中特估”这(zhè)些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题(tí)积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基金发行，市场对(duì)此充满期待(dài)，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现代能(néng)源等(děng)ETF也将获(huò)批发行，更(gèng)有扎堆上报的(de)央国企基金(jīn)在排队入(rù)市。

　　这些或(huò)成为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙表示，央企ETF发行(xíng)在(zài)情绪上是构(gòu)成(chéng)催化(huà)因素的，近(jìn)期(qī)银(yín)行股大涨的一个催化因(yīn)素就是积极推介相关(guān)央企ETF的(de)发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发(fā)行(xíng)，和(hé)诸多(duō)主(zhǔ)题基金的申(shēn)报发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆行(xíng)情的(de)催化剂，基本面、资金(jīn)面、政策(cè)面都(dōu)在向好(hǎo)，下半年，中特估有可能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒(héng)更(gèng)是表示(shì)。

　　同样，博时基金指数(shù)与量化投资(zī)部基(jī)金经理杨振建就表示，近期密集申(shēn)报的(de)国央企主题基(jī)金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样(yàng)的布局可以更好支持(chí)央(yāng)国企的估值重塑(sù)。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步(bù)上涨(zhǎng)的催(cuī)化剂。去年以来(lái)公募基金发行(xíng)整体平淡(dàn)，近期多只国央企主(zhǔ)题基金申报和(hé)发(fā)行，行情(qíng)火热(rè)下将为市(shì)场带来增量资金，有望推动进一(yī)步(bù)上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布(bù)局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中(zhōng)特估”概(gài)念，央国企上市公司(sī)的(de)投资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该主题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的(de)工具以参与到央(yāng)国企(qǐ)投资。另一方(fāng)面是(shì)落实公募(mù)基金(jīn)行业高质(zhì)量发展的要求，引导(dǎo)更多资(zī)金参与央国企改(gǎi)革，更好发(fā)挥公募基金服务资(zī)本市场改革、服(fú)务实体经济和国(guó)家战略(lüè)的作(zuò)用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企(qǐ)ETF的(de)发行将为央(yāng)企相关标的和板块带(dài)来增量资(zī)金，提(tí)升交易活跃度(dù)，有望成为中特(tè)估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构性行情明显，中特估(gū)和(hé)人工智能(néng)成为两(liǎng)大(dà)明(míng)显的主线，而(ér)新能(néng)源(yuán)等前(qián)期热门赛道股(gǔ)冷却，在此背景下(xià)，一些基金(jīn)经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概(gài瘦的女孩子是不是容易满足，为什么瘦人的紧呢e-height: 24px;'>瘦的女孩子是不是容易满足，为什么瘦人的紧呢)念(niàn)”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金经(jīng)理章恒直言(yán)，自己(jǐ)目前重点关(guān)注(zhù)三大行(xíng)业，火(huǒ)电、券(quàn)商、军工，这三大(dà)行业主要是央企(qǐ)或地方(fāng)国资所(suǒ)在的行业，民营企(qǐ)业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身基本面在(zài)今(jīn)年会有重(zhòng)大(dà)的(de)向上变化的(de)机(jī)会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年(nián)市(shì)场(chǎng)成交量的放(fàng)大，盈利大幅增(zēng)长等。同(tóng)时，随着国有企业(yè)改(gǎi)革的推进，大概率(lǜ)这些企业(yè)会进入一个提质增(zēng)效(xiào)、释放业(yè)绩(jì)的(de)过(guò)程。”章恒表示，中特估是(shì)过去5年10年改革的成果，是非常基本面的(de)，和(hé)他过去1至2年(nián)研究投资思路也非常吻合(hé)，为在下半年抓住这波中(zhōng)特(tè)估的投资(zī)机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已(yǐ)开始重视中(zhōng)特(tè)估的投(tóu)资机会，判(pàn)断中特估的(de)机(jī)会未(wèi)来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)表示，第一(yī)阶段也(yě)就是今(jīn)年以(yǐ)数字经济和“一带一(yī)路”的主题普(pǔ)涨性(xìng)机会(huì)为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普(pǔ)涨性(xìng)的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题性机(jī)会消散以后，基于顶层设计对国央(yāng)经营管理(lǐ)价值导向变化(huà)，我们判断经营成果随(suí)之改变是(shì)一个慢变(biàn)量(liàng)，会在未来两(liǎng)年体现(xiàn)在(zài)每一个央国(guó)企的(de)报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖(wā)掘公司经营层面可能发(fā)生(shēng)显(xiǎn)著正向变(biàn)化的个股提(tí)前进行布局，比如(rú)医药(yào)和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经(jīng)显(xiǎn)露出不少基金在行动。国金(jīn)证券(quàn)研究所数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十(shí)大(dà)重仓(cāng)股股票池中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持有股票市(shì)值(zhí)比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概念股在偏股主动型(xíng)基(jī)金的持(chí)仓(cāng)中，占比明(míng)显提高。上述数(shù)据显示，根(gēn)据偏股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)2022年报及2023年一季报十(shí)大(dà)重仓(cāng)股的(de)数据(jù)，剔除(chú)个股(gǔ)涨跌影响(xiǎng)，估计了(le)各(gè)基金主动(dòng)加仓“中特估”概念股的(de)市值占2022年末股票(piào)总(zǒng)市值比例(lì)，一季度超(chāo)过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在(zài)一季(jì)度(dù)买入。

　　不仅如(rú)此，中信证(zhèng)券数(shù)据统(tǒng)计也(yě)显示，一(yī)季(jì)度主动偏(piān)股型公(gōng)募基金(jīn)对港股央国企(qǐ)的持股市(shì)值(zhí)比重达(dá)到2019年以来的新高(gāo)，港(gǎng)股央国企(qǐ)持(chí)股总市值占港股(gǔ)持股总市值的(de)比(bǐ)重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的(de)32.9％，远高于2020年低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国(guó)央企(qǐ)专门(mén)的(de)股票库

　　可以说中(zhōng)国特(tè)色估值(zhí)体系，正深刻影响基金公司的(de)投研，落实到日常的投(tóu)研(yán)流程和实(shí)践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专门(mén)构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利机(jī)会(huì)基金经理何龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层(céng)设计改变研(yán)究员(yuán)过去对国央企(qǐ)的固(gù)定思(sī)维，需(xū)要实地(dì)考察(chá)国(guó)央企，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行(xíng)动上，要求(qiú)研究员将自己(jǐ)所覆盖行业的所有国央企构建专门的股票库，并进行长(zhǎng)期跟(gēn)踪，包(bāo)括(kuò)考察其实地(dì)调(diào)研的的成(chéng)果(guǒ)，了解(jiě)国央企经营思路和财务导向的变(biàn)化(huà)，结(jié)合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了(le)更(gèng)深(shēn)刻(kè)的(de)认识：首先要认(rèn)识(shí)市场体制机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上构建的(de)具(jù)有时(shí)代特征和中国特色、符合国家战略(lüè)导向的(de)估值体系，而不(bù)是(shì)简单套(tào)用国外的传统(tǒng)估值(zhí)模型。

　　“中特(tè)估是一种新(xīn)的(de)提法，但是这(zhè)个概念所涉(shè)及到的行业(yè)和(hé)公(gōng)司(sī)，一直在发生的变化。”万家基(jī)金经理章(zhāng)恒(héng)表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传统产(chǎn)业的变化(huà)，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定(dìng)能够(gòu)抓住中特估这波行情的机会的。同时，随着时(shí)局(jú)的变化，也(yě)在(zài)增(zēng)加相关行业(yè)的研究(jiū)力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春表示，积极(jí)践行(xíng)中国特色的估值体(tǐ)系是资本市(shì)场使命，投资者需(xū)要学习领会并针对原有的(de)估值体系进行改造，以适应现实的需要。明确该体系的(de)框架是第一(yī)位(wèi)的工作，合理设置指标也(yě)非常重(zhòng)要(yào)，投资者(zhě)的(de)认(rèn)可和实(shí)施是最终该体系能否具(jù)备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大的认知误区，市场化(huà)认可是基本的常识(shí)，不可误判。

　　体(tǐ)现社会(huì)价值与国家战(zhàn)略价值

　　新(xīn)估(gū)值(zhí)方(fāng)式(shì)？

　　央国企是国(guó)民经济(jì)的支柱(zhù)，国企央企发展要符合(hé)国(guó)家战略(lüè)发展发向，更需要承(chéng)担(dān)社会公共责任(rèn)等(děng)。而(ér)这些都应(yīng)该考(kǎo)虑(lǜ)进估值体系(xì)之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为(wèi)，对于(yú)国央企的估值方式要充分体(tǐ)现企(qǐ)业的社会价值(zhí)与国(guó)家战(zhàn)略价值，目(mù)前已经形成了初步的(de)企业社会(huì)价值评价体系(xì)。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会价值、符(fú)合国家(jiā)战(zhàn)略发展的价值？首要(yào)任(rèn)务就构建中国特色的价值评价体系，改(gǎi)变(biàn)从以私人(rén瘦的女孩子是不是容易满足，为什么瘦人的紧呢)股东权益出发，现金流折现为主要方法的(de)单一(yī)价值估(gū)值体系，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳入(rù)中(zhōng)国特色的(de)ESG评价体系，充(chōng)分(fēn)体现企业的社会价值与国家战略价值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资部(bù)基(jī)金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披(pī)露与评价体(tǐ)系不断探(tàn)索，结合国际通用规(guī)则，目前已经(jīng)形成了初步的(de)企(qǐ)业社会(huì)价值(zhí)评(píng)价体系，其中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环(huán)境、社(shè)会(huì)及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业(yè)务总(zǒng)监、基金经理王帅也认为，“中特估(gū)”应(yīng)该是(shì)注重企业(yè)价值的可(kě)持续(xù)估值，要重(zhòng)视股东、员工和(hé)社会责(zé)任等要素(sù)对(duì)企业稳健成长(zhǎng)的重大意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续(xù)增长的盈(yíng)利(lì)、科技创新对提升企业内在价(jià)值的积极作用，这样有利于提(tí)高估值定价模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在(zài)指(zhǐ)数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的(de)量化指标可以使用，包括(kuò)净资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产负债率、研发(fā)经费投入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在估值思(sī)维(wéi)、估值结论(lùn)、估值判断上有(yǒu)变化，尤(yóu)其是(shì)估(gū)值(zhí)的(de)方(fāng)法和(hé)指标(biāo)上(shàng)，他认为其包括产(chǎn)业链上下游的衡量、全要素成本等(děng)，以(yǐ)及(jí)在(zài)纵(zòng)向和(hé)横向上的研究(jiū)，强调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞(jìng)争力和可持续(xù)发展等(děng)各种因素与企业(yè)价值的关系。这些因素在对估(gū)值(zhí)结论和判(pàn)断的影响(xiǎng)上，也使得中国特色(sè)的估值体系与传统的估值体系(xì)有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变化，都是为(wèi)了更好(hǎo)地适应中国的市场和经济特(tè)点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信(xìn)基金(jīn)首席(xí)经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的(de)指标(biāo)可以使(shǐ)用。

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