5月13日，年(nián)内首(shǒu)只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红(hóng)利(lì)ETF发布公告(gào)称，其累计有效认购申请份额总额(é)超过20亿份发行上(shàng)限，将启动比例配(pèi)售。这则(zé)小公(gōng)告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力(lì)度(dù)。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今(jīn)年一季(jì)度(dù)，一些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪(xù)面、估值方式等问题成为市场(chǎng)关注(zhù)焦点，中国基(jī)金报采(cǎi)访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追(zhuī)捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企红利(lì)ETF罕见出(chū)现启(qǐ)动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题(tí)基金发(fā)行(xíng)，市场对此充满期(qī)待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报(bào)ETF，后续(xù)跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将获(huò)批(pī)发行，更有(yǒu)扎堆上报(bào)的央国企(qǐ)基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为(wèi)这(zhè)一波“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是(shì)构成催化因素的，近期银行股(gǔ)大涨的一个催化因素就是(shì)积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸多主题基金的申报发行，我认为确实会成(chéng)为引爆行情的催化剂，基(jī)本(běn)面、资金(jīn)面、政(zhèng)策面都在(zài)向好(hǎo)，下半年(nián)，中特估有可(kě)能独(dú)领风骚。”万家基金章(zhāng)恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部(bù)基金经(jīng)理杨振建就表示，近期密集申报的国央企主(zhǔ)题基金(jīn)主要涉(shè)及(jí)“股东回报(bào)”、“科(kē)技引(yǐn)领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布局可(kě)以更好支持央国企的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨黄喉要煮多久，黄喉要煮多久才能熟火锅的(de)催化剂。去年(nián)以(yǐ)来公募基金发行整体平淡，近(jìn)期多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金申(shēn)报和发行，行情火热(rè)下将为市场带(dài)来增量(liàng)资金，有(yǒu)望(wàng)推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基(jī)金(jīn)积极(jí)布(bù)局央国企主题基金，一方面是因(yīn)为(wèi)新一轮深化国企改革的大幕(mù)将(jiāng)拉(lā)开，叠(dié)加“中特估”概(gài)念(niàn)，央国企(qǐ)上市公司的投资价值(zhí)凸显，该(gāi)主题(tí)的基金将为投资(zī)者提(tí)供更丰富(fù)的工具以参与到央国企投资。另一方面(miàn)是落实公(gōng)募基金行业(yè)高(gāo)质量发展的要(yào)求，引导更多资金参与央国企改(gǎi)革(gé)，更好发挥公募基金服务资(zī)本市场改(gǎi)革、服务实体经济和国家战(zhàn)略(lüè)的作用。

　　王帅表(biǎo)示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和(hé)板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中(zhōng)特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中(zhōng)变(biàn)赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结(jié)构性行情明显，中(zhōng)特(tè)估和人工智能成为两大明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源等前期热门赛(sài)道(dào)股(gǔ)冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章(zhāng)恒直言，自己目(mù)前重点关(guān)注三大行业(yè)，火(huǒ)电、券(quàn)商、军工，这(zhè)三大行业(yè)主要是央企或地方(fāng)国资所(suǒ)在(zài)的行业(yè)，民营企业(yè)占比较(jiào)少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基(jī)本面在今年会有重大的向上变化(huà)的机会，比如火电(diàn)，会(huì)受益于(yú)煤炭价格(gé)的(de)下(xià)跌，扭(niǔ)亏为(wèi)盈；券(quàn)商，会受益于今年市场(chǎng)成交量的放(fàng)大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大(dà)概率这些企业会进(jìn)入一个提质增效、释放业(yè)绩的(de)过程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特估是过去(qù)5年10年改革的成果，是非常(cháng)基本面的，和(hé)他过去(qù)1至2年(nián)研究投资思路也非(fēi)常(cháng)吻(wěn)合，为在(zài)下(xià)半年抓(zhuā)住(zhù)这(zhè)波(bō)中特(tè)估的投资机会(huì)做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特(tè)估的(de)投(tóu)资机(jī)会，判断中特估(gū)的(de)机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融(róng)通红利机会(huì)基金(jīn)经理何(hé)龙表示，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来(lái)普涨性的(de)机会。第二阶段是(shì)未来两年(nián)，在主(zhǔ)题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对(duì)国央经(jīng)营管理价(jià)值导(dǎo)向变化，我们判(pàn)断经营(yíng)成果(guǒ)随(suí)之改变是一个慢变量，会在未来两年体现(xiàn)在每一(yī)个(gè)央国企的(de)报(bào)表中。

　　何(hé)龙强调(diào)，目(mù)前在(zài)挖掘公司经营层(céng)面可能发生显(xiǎn)著正向变化的个股提前进行布局，比如(rú)医(yī)药和消费等行业。

　　其实(shí)一(yī)季(jì)报已经显露(lù)出不少基金在行动。国金证券(quàn)研(yán)究所数据显示(shì)，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中特估(gū)”概念占偏(piān)股主动(dòng)型基(jī)金持有(yǒu)股票市(shì)值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披(pī)露的(de)持仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基(jī)金(jīn)的持(chí)仓(cāng)中，占比明显提(tí)高。上述数据显示，根(gēn)据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估(gū)计了各(gè)基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的(de)市值占2022年末股票总(zǒng)市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏(piān)股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金(jīn)在2022年(nián)末(mò)不持有“中(zhōng)特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信(xìn)证券数据(jù)统计(jì)也显示，一季(jì)度主动偏股型公(gōng)募基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持股总市值占(zhàn)港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季(jì)度的(de)25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构(gòu)建国央企专门的股票(piào)库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系(xì)，正深(shēn)刻(kè)影响基(jī)金(jīn)公司的投研，落实到日常(cháng)的投研流程和实践之中，不少(shǎo)基金(jīn)公司在加(jiā)大投研力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金经(jīng)理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改变研究员过(guò)去对国(guó)央企的(de)固(gù)定思维，需(xū)要实地考察国(guó)央企(qǐ)，并且需要利用当前国央企愿(yuàn)意交流的契机，多花精力(lì)去进行跟踪(zōng)发(fā)现变化。

　　另一方面(miàn)，融通(tōng)基金在行动上，要(yào)求(qiú)研(yán)究员将(jiāng)自己(jǐ)所覆盖行业(yè)的所有国央企构建专门的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包(bāo)括考(kǎo)察其(qí)实地调研的(de)的成果，了解(jiě)国央企经营思路和财务导向的(de)变化，结合(hé)行业趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发(fā)现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈到(dào)“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入学习(xí)，对“中(zhōng)特估”有了(le)更深(shēn)刻(kè)的认识：首先要认识市(shì)场体制(zhì)机制、行业(yè)产业结构、主体持续发展能力(lì)等方面所(suǒ)体现的鲜明中国元素和(hé)发展(zhǎn)阶(jiē)段特征，“中特估(gū)”应该(gāi)是在此基础(chǔ)上构建的具(jù)有时代特征和中(zhōng)国(guó)特(tè)色(sè)、符合(hé)国家战略导向的(de)估值体(tǐ)系(xì)，而不是简单套用国外的传统(tǒng)估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这(zhè)个概念所涉及(jí)到的行业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金经理章恒(héng)表示(shì)，万家基(jī)金一直非(fēi)常关(guān)注传统产业的(de)变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也(yě)是一(yī)定能够抓住中特估这波行情的机会的。同时，随着(zhe)时局的变化(huà)，也在增(zēng)加相(xiāng)关行业的研究力(lì)量。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金合(hé)信基(jī)金首席(xí)经济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色的估值体系是资本市场使命，投资(zī)者需要学习领(lǐng)会并针对原有的估(gū)值体(tǐ)系进(jìn)行改造，以适应(yīng)现(xiàn)实(shí)的需要。明确该(gāi)体系(xì)的框架是第(dì)一(yī)位的工作，合理(lǐ)设(shè)置指标也(yě)非常重要，投资者(zhě)的认可和实施是最终该体(tǐ)系能(néng)否具备(bèi)长期价值的(de)基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是(sh黄喉要煮多久，黄喉要煮多久才能熟火锅ì)很大的(de)认知误区(qū)，市场化认可是基(jī)本的常识(shí)，不可(kě)误判(pàn)。

　　体现社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值

　　新估值(zhí)方(fāng)式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱(zhù)，国(guó)企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家战略发展发向，更需要(yào)承担社会公共责任等。而这些都应(yīng)该考(kǎo)虑进估值(zhí)体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对于国央企(qǐ)的(de)估值(zhí)方式(shì)要充分体现企业的社会价值与国家战略价值，目前已经(jīng)形成了初(chū)步的企业社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有(yǒu)企(qǐ)业承担社会价(jià)值、符(fú)合国家战略发展的价值？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国特(tè)色的价值评价(jià)体(tǐ)系，改变(biàn)从以(yǐ)私(sī)人(rén)股东权益(yì)出发，现金流折(zhé)现(xiàn)为主要方法的单一(yī)价值估值体系，转向社会整体价值(zhí)观(guān)念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价(jià)体系，充(chōng)分体现企业的社会(huì)价值与国家战略价值(zhí)。”博时(shí)基金指数与量化(huà)投(tóu)资部基金经理(lǐ)杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委指导(dǎo)国(guó)内团(tuán)队对于中国特(tè)色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目前已经形成了初步(bù)的企业社(shè)会价(jià)值评(píng)价体系，其(qí)中(zhōng)包括(kuò)《企(qǐ)业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上市公司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监(jiān)、基(jī)金经理王(wáng)帅也(yě)认为，“中特估”应该(gāi)是(shì)注(zhù)重企业(yè)价值的可持(chí)续估(gū)值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员工和社会责任等要素对企业稳健成长(zhǎng)的(de)重(zhòng)大(dà)意义，重视稳定的现金流、持续增(zēng)长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升(shēng)企业(yè)内(nèi)在价值(zhí)的(de)积(jī)极作(zuò)用，这样有利于(yú)提高估值定价(jià)模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策略构建等实务工作中，都有成熟(shú)的(de)量化指标可以使用，包括净资产收益率、营(yíng)业现金比率、资产(chǎn)负债率、研发经费投入强度等等(děng)。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更(gèng)细(xì)致分析(xī)在估值(zhí)思(sī)维(wéi)、估值结论、估值判(pàn)断上有变化(huà)，尤(yóu)其是估值的方法(fǎ)和指标(biāo)上，他认为其包括产业链上下游的(de)衡量、全要素成本(běn)等，以及在纵(zòng)向和横向上的(de)研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发(fā)展、市场竞争力和可(kě)持续发(fā)展等各(gè)种因素与企业价值的关系。这些因素(sù)在对估值结论和判断的(de)影响上，也使得中国特色的估(gū)值体系与传统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思维(wéi)的变化，还有估值(zhí)结论和估(gū)值判断的变(biàn)化，都(dōu)是为了(le)更好(hǎo)地适(shì)应(yīng)中(zhōng)国的市场和经济特点，提供更精(jīng)准、更合理(lǐ)的企(qǐ)业估(gū)值信息。”李(lǐ)欣表示(shì)。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤春直言，这需要在实践中进(jìn)行探索(suǒ)，目(mù)前(qián)尚没(méi)有公认的(de)指标可(kě)以使用。

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