“现在的房地(dì)产很难再出现像(xiàng)过(guò)去十年(nián)的系统性行情。”思睿(ruì)集团(tuán)合(hé)伙人、首席经(jīng)济学家洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地(dì)产行业分化的愈(yù)加明显，让机构和投资(zī)者的关注度从板块向单个标的转移。上(shàng)海利(lì)檀投(tóu)资董(dǒng)事长(zhǎng)陈昊(hào)扬向《红周刊(kān)》指出，从行业(yè)来看，无论是业绩，还是估(gū)值，房地产都已(yǐ)经双杀到了最底部，而且是反复地杀到(dào)了(le)底(dǐ)部，再往下的空(kōng)间已经不大(dà)了。

　　三(sān)道红(hóng)线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重(zhòng)要(yào)参(cān)考

　　那么如(rú)何寻(xún)找房地(dì)产(chǎn)个股的阿(ā)尔法(fǎ)呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房(fáng)地产赛(sài)道中进行选择，需要非常小心(xīn)，避免选了半(bàn)天(tiān)，标的公司出现爆雷(léi)的情况。除此之外(wài)，洪灏(hào)指出，需(xū)要满足以下三个(gè)基(jī)准：有(yǒu)大的国资(zī)背景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没(méi)有(yǒu)踩过红(hóng)线(xiàn)的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注(zhù)一下(xià)今年房地(dì)产的开发(fā)资金来源，可以发现，其实(shí)银行(xíng)的信贷倾向是(shì)不太愿意给房企贷款(kuǎn)的，房(fáng)企的主(zhǔ)要(yào)资(zī)金来(lái)源来自新盘(pán)的销(xiāo)售(shòu)。但今年新(xīn)房的销售情况相(xiāng)较一般。再关注一下，哪些房(fáng)企能(néng)从银行拿到钱，其实主要还(hái)是那些(xiē)有国企背景的房企，民(mín)营房企(qǐ)相对比(bǐ)较困难，所以(yǐ)整个行(xíng)业出现了一个(gè)很明显(xiǎn)的分化，无论是在销(xiāo)售，还是融(róng)资等各个方(fāng)面都非常明显。现在(zài)有国资(zī)背(bèi)景的房(fáng)企在(zài)资本市场表现相对(duì)较(jiào)好，但没有国资背景的民(mín)营房企股价大多表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周刊(kān)》表示，在(zài)房(fáng)地产行(xíng)业(yè)内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具体到如(rú)何挖(wā)掘，我们会特别重视企业的成本优势，更具体一点，就是它的净(jìng)借贷水平（净(jìng)负(fù)债(zhài)率(lǜ)）是不是行(xíng)业内的(de)最低水平(píng)；利润率(lǜ)是不是行业(yè)内最(zuì)高的(de)；融资成本是否是行业内最低的；建安成(chéng)本是否也是(shì)业内最(zuì)低(dī)的；这(zhè)些都是我们看重的(de)一(yī)家房企的综合成本。

　　需要注意的是，能够同(tóng)时(shí)满(mǎn)足上(shàng)述条件(jiàn)的房(fáng)企并不多。即便(biàn)是在国央企中，仍有(yǒu)部分(fēn)房企出(chū)现了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋(qū)势。以(yǐ)A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城投、中交地(dì)产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展、京(jīng)投发展、光明地产、云南(nán)城投、首开股份、珠江股份、城投(tóu)控股(gǔ)等国央企房企也踩了“三道红线(xiàn)”中的两条(tiáo)。

　　2022年(nián)激进扩张房(fáng)企

　　需警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难(nán)看出，即便是有(yǒu)着(zhe)较(jiào)稳健特(tè)色的国央企房企，其财务指标称得上完全(quán)健(jiàn)康(kāng)的仍是少数。而更加值得注意的(de)是，在2022年，不(bù)少国企，甚至地方国企开始(shǐ)大(dà)举扩张。而这无疑又进一步考验着国央(yāng)企的资金链(liàn)情况。

　　对房企而言(yán)，扩(kuò)张速度的张弛有度尤(yóu)为(wèi)重(zhòng)要，节奏(zòu)把握准确，有助于房(fáng)企储备优(yōu)质“弹药”；但过于乐(lè)观的(de)预判未来市(shì)场，以及过(guò)于激进(jìn)的扩张拿地节(jié)奏也有可能让房企重(zhòng)蹈(dǎo)此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置(zhì)的一家房(fáng)企进行(xíng)举例(lì)，它从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净(jìng)借贷比例都维持在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆比例(lì)。而到2022年，这家房企明显(xiǎn)感(gǎn)觉到机(jī)会来了，其(qí)开始在(zài)一线(xiàn)城市进行大举拿地(dì)，净(jìng)负债率(lǜ)也由(yóu)此前的33％左(zuǒ)右(yòu)水准(zhǔn)提(tí)高(gāo)到45％左右，涨了接(jiē)近三分(fēn)之(zhī)一。与(yǔ)此同时(shí)，该(gāi)房企新购入地块也实现了快速的开(kāi)盘利用率(lǜ)，预(yù)计今(jīn)年会(huì)有更多的楼盘入市。像这(zhè)类(lèi)企业(yè)就符合“最(zuì)后的赢家(jiā)”的特点。一(yī)方面，在于它本(běn)身储备(bèi)了(le)很多(duō)弹(dàn)药(yào)，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其中一半在一(yī)线城市(shì)，另外一半也主要集中在强(qiáng)二线和二(èr)线城市；另一方面，它的扩(kuò)张是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈(chén)昊(hào)扬(yáng)同样(yàng)提醒道，与(yǔ)之相反，有些房企的扩张(zhāng)速度让人感觉(jué)又回到了(le)2016年、2017年，或(huò)者说看(kàn)到(dào)了2016年～2020年(nián)期间扩张的民(mín)营(yíng)企业的影(yǐng)子(zi)。虽然说(shuō)，见到机会时要出手，但(dàn)出手的章法(fǎ)仍要小心，如果(guǒ)负债(zhài)率扩张得(dé)太快，但(dàn)未来的两(liǎng)年市场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡(héng)量(liàng佛诞是什么时候,佛诞是几月几日 佛诞是香港的劳工假期吗)一家(jiā)房企的(de)扩张速度是(shì)否激进？陈昊扬(yáng)向《红周(zhōu)刊(kān)》表(biǎo)示，主要还是看(kàn)房(fáng)企(qǐ)的净负债率(lǜ)水平(píng)，在我看(kàn)来，这(zhè)个(gè)比例如(rú)果超过60％，就是扩(kuò)张得过(guò)于(yú)快速了。

　　不难看出，这一(yī)标准要比“三道红线”对房企的净负债率要求不得(dé)高于100％要更加严格。陈昊扬(yáng)解(jiě)释(shì)，当(dāng)前房地产行(xíng)业的复苏速度并没有那么快，所以要(yào)规避公司净负债(zhài)率提高到(dào)一个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地较(jiào)积(jī)极的房企(qǐ)梳理发现，中交地产(chǎn)、中(zhōng)国金茂、华发股份(fèn)、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年(nián)净负债率(lǜ)都在60％之(zhī)上。其中(zhōng)，中交(jiāo)地产净负债率持续(xù)居高不下，在(zài)2020年至(zhì)2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形(xíng)成鲜(xiān)明对比的是，华润置地(dì)、中国海外发(fā)展、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇(shé)口、龙湖(hú)集团等房企在践行较积极(jí)的拿地策略的同时，也较好地控制(zhì)了公司的扩张速度与(yǔ)净(jìng)负债率水平（见(jiàn)附表）。

　　滨江集团(tuán)等个别民营房企

　　或具(jù)备“最(zuì)后赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈(chén)昊扬指出，实际(jì)上，他们(men)是(shì)以同一筛选标准来看(kàn)国央(yāng)企与民(mín)营房企(qǐ)，但(dàn)在各(gè)维度的实际表现(xiàn)上，国央企确实(shí)会更胜一筹(chóu)。如国央企的融资(zī)成本更低，融(róng)资渠(qú)道也更顺畅(chàng)，能够做到想融就融，这样，国央企自然而然就具有天然优势(shì)。

　　虽然对(duì)比民营(yíng)房(fáng)企，机构(gòu)更(gèng)加看好国央企，但(dàn)这也并不意味着，民营企业(yè)中就(jiù)没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发(fā)现，仍有(yǒu)少数民营(yíng)房企同样受到机(jī)构的青睐。比(bǐ)如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团的十(shí)大(dà)流通股东中新(xīn)进了“中国工商银行股份(fèn)有限公司－景顺长(zhǎng)城(chéng)中国回报灵活配置混(hùn)合型证(zhèng)券投资基金”“全国(guó)社保基金一一六(liù)组(zǔ)合(hé)”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年(nián)开(kāi)始，百(bǎi)亿(yì)私募珠(zhū)海阿巴马资产(chǎn)管理(lǐ)有限公司(sī)就长期持(chí)有(yǒu)滨江集团。根据一季(jì)报，该资产公司的(de)几(jǐ)只产品合(hé)计持有滨(bīn)江集团9543万股，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团的受青睐，和其自身的基本面表现存(cún)在一定关系。2020年以来的(de)近(jìn)三年时(shí)间，房地产市场整体在走“下坡(pō)路”，但作为杭州本土房企的滨江集(jí)团仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以(yǐ)来(lái)，滨江集团在业(yè)绩表现、销售(shòu)规模(mó)、新增土储、股价表(biǎo)现等多维度(dù)都表现(xiàn)了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利(lì)润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年一季报，今年一季度(dù)，滨江集团更是(shì)实(shí)现(xiàn)了扣非归母净利(lì)润5.41亿(yì)元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自(zì)身业绩的持续增长，和(hé)滨江集团扎根杭州的战略(lüè)布局关系密切。根据2022年(nián)年报，滨(bīn)江集团(tuán)有近七成营收来自(zì)杭州地(dì)区，而(ér)在(zài)2021年，杭州地区的营收(shōu)比重(zhòng)只占到近六成(chéng)。近三年持续(xù)稳居(jū)杭(háng)州房企销售(shòu)排名第一。

　　与此同时，滨江集团在(zài)杭州的土储补(bǔ)充同样较为积极，根据诸(zhū)葛找(zhǎo)房(fáng)、住在杭州网数据显(xiǎn)示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依次(cì)为(wèi)404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续稳居(jū)杭(háng)州的(de)本土(tǔ)第(dì)一。

　　而滨江集团在杭州的较突(tū)出表现，也让滨江集(jí)团的房企排名迅速提升。到(dào)2023年(nián)，滨江集(jí)团的房(fáng)企排名已冲进(jìn)前十，根据中(zhōng)指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江集团(tuán)实现(xiàn)销售(shòu)额(é)607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江(jiāng)集团股价翻了(le)超一(yī)倍(bèi)以上，而近期，滨江集(jí)团更是迎来多家机构的集中(zhōng)调研。滨(bīn)江集团发布公(gōng)告表示(shì)，公司于5月10日(rì)接(jiē)受(shòu)了信达(dá)证券、金鹰基金、建信养(yǎng)老、新华养(yǎng)老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业(yè)觅α

　　实际上房地产开发只是房地产(chǎn)产业链(liàn)上的中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻纤等材(cái)料供应商，而下游应用行(xíng)业主要(yào)包括中介服务、家用(yòng)电器、物业管理、家居用品(pǐn)。综合(hé)《红周刊(kān)》的采访(fǎng)，房(fáng)地产(chǎn)开发环节与上(shàng)游材料端(duān)息息相关，新盘开(kāi)工不足导致上(shàng)游(yóu)不被看好，机构寻(xún)觅个(gè)股阿尔法的思路渐渐移(yí)至(zhì)下游。“中国房地产行业在进入存量房时代，所(suǒ)以对(duì)地产产业(yè)链(liàn)，尤(yóu)其是偏消费属性的家装家居领域，我们相(xiāng)对看好，因为居民保有的住房(fáng)规模越(yuè)来越大，随着时间的(de)增(zēng)加，内(nèi)装更新的需求也(yě)会越来越(yuè)多。美国过(guò)去的数据充分(fēn)说(shuō)明了这(zhè)一点，在新(xīn)房销售(shòu)见顶之后，家具消费(fèi)的增(zēng)长却(què)一直都(dōu)很(hěn)好。对于地产产(chǎn)业链，我们相(xiāng)对看好和内装相关(guān)的行业，例如消费(fèi)建材、家(jiā)居(jū)装(zhuāng)饰等(děng)。”万家基金人士表示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游细分中相关赛(sài)道龙头年内表现(xiàn)的统(tǒng)计(jì)，目前暂居前两位的都是来(lái)自(zì)家(jiā)纺赛道的公司(sī)，它们分(fēn)别是富(fù)安(ān)娜和(hé)水星家纺，特别是(shì)前者在月(yuè)线连(lián)收(shōu)七根阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜主要从事纺织家居、睡(shuì)眠家居、生活类产品的研(yán)发、设计、生(shēng)产及销售，旗下拥有原创(chuàng)“富(fù)安(ān)娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和(hé)“酷(kù)奇智”自有品牌。第一(yī)季度报告显示，报告(gào)期内，富安娜(nà)实现(xiàn)营业收入约6.2亿元(yuán)，同比(bǐ)减少7.57％；不(bù)过(guò)实现(xiàn)归属于(yú)上市公(gōng)司股东的(de)净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季报的十大流通股股东来看(kàn)，能够(gòu)发现该股早已成为基金重仓(cāng)股的天下(xià)，彼时包括公(gōng)募(mù)的中欧价值发现(xiàn)、中欧潜力价值(zhí)、工银(yín)瑞信灵动价值(zhí)、宝(bǎo)盈(yíng)新价值和(hé)私(sī)募的明河2016，都在其中(zhōng)出现，占据(jù)了半壁江山。需要强调的(de)是，中欧的两(liǎng)只(zhǐ)基金都是价值派基金经理曹名长在(zài)管的(de)产品，首(shǒu)季其同时重仓的房地(dì)产产业链股票还有金(jīn)地集团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言(yán)，前(qián)几(jǐ)年(nián)曾(céng)经风光一(yī)时(shí)的家居板块也因疫情、消费复(fù)苏(sū)进程缓(huǎn)慢等(děng)多因素一(yī)度沉(chén)寂，不过好在(zài)困(kùn)境反转露出(chū)曙光，家(jiā)居板块中年内表现最好的是志邦家居。同一时(shí)间段(duàn)，该股年内上(shàng)涨已(yǐ)经超过23％，从业绩(jì)来看，无论是营收还(hái)是归母净利润(rùn)，公(gōng)司都实现(xiàn)了(le)同比双升。

　　从公司(sī)的十(shí)大流通股股东来看，《红周刊》发现广发基金(jīn)经理罗洋慧眼独(dú)具，一季报中他管理的(de)广(guǎng)发策略优选和(hé)广发安宏(hóng)回报均增加了持股，而这(zhè)两只产品(pǐn)也成为(wèi)志邦家居十大流(liú)通股股东(dōng)中(zhōng)仅有的(de)两只(zhǐ)公募。有(yǒu)意思的是，他似乎对于定制家居类标(biāo)的情有独钟，在另一家赛道公(gōng)司金牌橱柜中，他(tā)管理(lǐ)的全部三只(zhǐ)产品均登榜十(shí)大(dà)流通股股东(dōng)，其也成为(wèi)他的独门重(zhòng)仓(cāng)股。

　　除去(qù)家居(jū)家纺外，下(xià)游的物业(yè)股也越来越被机构所青睐，不过这(zhè)类标的大(dà)多在香港上市，如何选择成(chéng)为难题。对此，前述上海公募基(jī)金(jīn)经(jīng)理(lǐ)举例分析：“物业服务不是一个高毛利的(de)行业，挣(zhēng)钱很(hěn)辛(xīn)苦，我选公司还是(shì)希望挣的(de)是市场化应该(gāi)挣的钱，以(yǐ)我(wǒ)曾经买(mǎi)的绿城服(fú)务为例，它(tā)在中高(gāo)端楼盘占比是比较高的，每年到期(qī)的合同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它(tā)能做到滚(gǔn)动的(de)大部分项(xiàng)目到(dào)期之后(hòu)，经过两三轮(lún)合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做(zuò)到产品(pǐn)提价(jià)佛诞是什么时候,佛诞是几月几日 佛诞是香港的劳工假期吗的公司很少(shǎo)，因(yīn)为(wèi)物业公司很容易一开始是挣钱的，后面因(yīn)为保安这些固定人(rén)员(yuán)成本的(de)年度增长，不过(guò)服务没有特别好(hǎo)，客(kè)户(hù)没有那么满意，能做(zuò)到(dào)提价难度是非常大的。但是该公司(sī)能在业内做(zuò)到到期之后提价率比较高，这跟它(tā)的定位(wèi)和(hé)比(bǐ)较好的服(fú)务(wù)是(shì)有关系(xì)的。”他进一(yī)步强(qiáng)调。

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