5月(yuè)13日，年内首只央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF发(fā)布公告称(chēng)，其累计有效认购申请份额总额超(chāo)过(guò)20亿份发行(xíng)上限，将(jiāng)启动比例配售(shòu)。这则(zé)小公(gōng)告体现出(chū)市场对这一(yī)“中特估(gū)”主题的追捧(pěng)力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特估(gū)”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催化(huà)剂。实际上，早(zǎo)在去年底(dǐ)及今年一季度，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特(tè)估”资金面、情绪(xù)面、估值方式等问题(tí)成为(wèi)市场(chǎng)关注焦点，中国基(jī)金报采访多(duō)位(wèi)投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主(zhǔ)题积极追(zhuī)捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只国央企主(zhǔ)题基金发(fā)行，市场(chǎng)对此(cǐ)充满(mǎn)期待(dài)，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央(yāng)企科技引领、央(yāng)企现代能源(yuán)等ETF也将获批(pī)发行，更(gèng)有(yǒu)扎堆上报的(de)央国企基金在(zài)排(pái)队入市。

　　这些或成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融(róng)通红利机会(huì)基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构(gòu)成催化因素的，近(jìn)期银(yín)行股大(dà)涨的(de)一个催化因素就是(shì)积极推介相关央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随(suí)着(zhe)央企ETF的发(fā)行，和诸多主(zhǔ)题基金的申(shēn)报发行，我认(rèn)为确(què)实会成为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向好(hǎo)，下(xià)半年(nián)，中(zhōng)特估有可能独领(lǐng)风骚。”万(wàn)家(jiā)基金章(zhāng)恒更是(shì)表(biǎo)示。

　　同样，博时(shí)基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基金经理(lǐ)杨振建(jiàn)就表示，近期密(mì)集申报(bào)的(de)国央(yāng)企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代(dài)能源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这样的布局可以更好(hǎo)支(zhī)持央国企(qǐ)的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行(xíng)情(qíng)进一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公(gōng)募基(jī)金发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主题基金(jīn)申报(bào)和发行(xíng)，行情火热下(xià)将(jiāng)为市(shì)场带(dài)来增量(liàng)资金，有望推动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨振建进一(yī)步(bù)表示(shì)。

　　此外(wài)，银(yín)华基金ETF业务总监王(wáng)帅认(rèn)为，公募基金积极布局央国企主(zhǔ)题基金，一方面是(shì)因为新一轮深化(huà)国(guó)企改(gǎi)革的大幕(mù)将拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企上市公司(sī)的投资价(jià)值凸显(xiǎn)，该主题的基(jī)金将为投(tóu)资者提供(gōng)更(gèng)丰富的工(gōng)具(jù)以参与到央(yāng)国企投(tóu)资。另一方面是落实公募基(jī)金行业高质量发展的(de)要求(qiú)，引导更多资金参与央国企改革，更好发挥公募基金(jīn)服务(wù)资本市场改革、服务实体经济和国家战略(lüè)的(de)作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企(qǐ)相关标(biāo)的和板块带(dài)来增量资金(jīn)，提升交易(yì)活跃度，有望成为中(zhōng)特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特估(gū)和人工智能成(chéng)为两(liǎng)大明显的主(zhǔ)线，而新能源(yuán)等前期热门赛道股冷却，在(zài)此背景下，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章(zhāng)恒直言，自己(jǐ)目前(qián)重点关注三大(dà)行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主(zhǔ)要(yào)是(shì)央企或地方(fāng)国资所(suǒ)在的行(xíng)业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面在今(jīn)年会有重(zhòng)大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的(de)下跌(diē)，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商，会(huì)受益于今年市场成(chéng)交量的放大，盈利(lì)大幅增长等(děng)。同时，随着国有企业改革的推进，大概(gài)率(lǜ)这些企业会进入一个提质(zhì)增效、释(shì)放业(yè)绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是过去5年10年改革的(de)成果，是非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年研(yán)究投资思路也(yě)非常吻合，为在下半年抓住这(zhè)波(bō)中特估的投(tóu)资机会(huì)做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特估(gū)的投资机会，判断中特估的(de)机会未来三年(nián)分两个阶段。”融(róng)通红利机(jī)会(huì)基金经(jīng)理何龙(lóng)表示(shì)，第(dì)一阶段也就是今年以数字经济和“一带一(yī)路”的主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的品种，将会迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶段(duàn)是未来(lái)两年(nián)，在主(zhǔ)题性机会消(xiāo)散(sàn)以后(hòu)，基于顶层(céng)设(shè)计对国央经(jīng)营管理价值导向(xiàng)变化，我们判断经营成果随之改变(biàn)是一个慢变(biàn)量，会在未来两年(nián)体现(xiàn)在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)三角形垂线的定义和性质，垂线的定义和性质七年级龙强调，目前在(zài)挖(wā)掘公司经营层(céng)面可能发生显著正向变(biàn)化的个股提前进行布局，比如(rú)医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季(jì)报已经(jīng)显露(lù)出不(bù)少(shǎo)基金在行动。国金证券(quàn)研究所数据(jù)显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动型基(jī)金(jīn)2022年(nián)年报前十大(dà)重(zhòng)仓(cāng)股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票(piào)市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概(gài)念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数(shù)据显示，根据(jù)偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的(de)数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了(le)各基(jī)金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的市值占(zhàn)2022年(nián)末(mò)股票总市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏(piān)股主动型基金主动加仓(cāng)了(le)“中三角形垂线的定义和性质，垂线的定义和性质七年级(zhōng)特估”概念股(gǔ)，198只基金在(zài)2022年末不持有“中(zhōng)特估”概(gài)念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中(zhōng)信证券数据(jù)统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏(piān)股型公(gōng)募基金对港(gǎng)股央国企的持股市值比(bǐ)重(zhòng)达到(dào)2019年以来的(de)新(xīn)高(gāo)，港(gǎng)股央(yāng)国企持股总市值占港股持股总市值的(de)比重由2022年(nián)四(sì)季度的25.1％提(tí)升至2023年(nián)一(yī)季度的(de)32.9％，远高于2020年低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国(guó)央企专门的股票库

　　可以说中国(guó)特色估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司的投研，落实到(dào)日(rì)常的投研流(liú)程和实践(jiàn)之中，不少基金公(gōng)司在加大(dà)投研力量(liàng)，更有专门构(gòu)建(jiàn)国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基金经理何(hé)龙(lóng)就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计(jì)改变研究员(yuán)过(guò)去对国央企的固(gù)定思维，需要(yào)实地考察(chá)国央企，并且需(xū)要利用当前国(guó)央(yāng)企愿(yuàn)意交流的契机，多(duō)花精力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面(miàn)，融通(tōng)基金在行动上，要求(qiú)研究员(yuán)将自己(jǐ)所覆(fù)盖(gài)行业的所有国央企构(gòu)建专(zhuān)门(mén)的股(gǔ)票库，并进行长期(qī)跟踪(zōng)，包括考(kǎo)察(chá)其(qí)实地(dì)调研的(de)的成果，了解国(guó)央(yāng)企经营思路和财务导向的变(biàn)化(huà)，结合行业(yè)趋势(shì)和特征(zhēng)，寻(xún)找(zhǎo)价值(zhí)洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈(tán)到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过(guò)深入学习，对“中特估”有了更(gèng)深(shēn)刻的认(rèn)识：首先要认识市场(chǎng)体制机制(zhì)、行业产(chǎn)业结(jié)构、主体持(chí)续发(fā)展能力(lì)等(děng)方面(miàn)所体现(xiàn)的鲜明中国元(yuán)素和(hé)发展(zhǎn)阶(jiē)段特征，“中特估”应该(gāi)是在此(cǐ)基础上构(gòu)建的具(jù)有时代特征和(hé)中国特色、符合国家战略导向的(de)估值体(tǐ)系，而(ér)不是简(jiǎn)单(dān)套用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一种(zhǒng)新的(de)提法(fǎ)，但是这个(gè)概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一直(zhí)在发生的(de)变化。”万家基(jī)金经(jīng)理章恒表示，万家(jiā)基金一直非常关(guān)注传统产(chǎn)业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建(jiàn)筑等多(duō)个领(lǐng)域，因此也是一定能够抓住中特估(gū)这(zhè)波行情的(de)机会的。同(tóng)时，随着时局的(de)变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏凤(fèng)春表示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体系(xì)是资(zī)本市场使命，投(tóu)资者需要(yào)学(xué)习领会(huì)并(bìng)针对(duì)原(yuán)有(yǒu)的估值体系进行改造，以(yǐ)适应现(xiàn)实(shí)的需要(yào)。明确该体系(xì)的框架是(shì)第一(yī)位的工作(zuò)，合(hé)理(lǐ)设(shè)置指标(biāo)也非常(cháng)重要，投资者的认(rèn)可(kě)和实施是(shì)最(zuì)终(zhōng)该体系能否具备长(zhǎng)期(qī)价(jià)值(zhí)的基(jī)础。不(bù)过(guò)，他也(yě)提醒，人(rén)为的(de)拔估值是很大的认知误区(qū)，市(shì)场(chǎng)化认可是基(jī)本的(de)常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发(fā)展发(fā)向，更需要承(chéng)担社会公共责任等(děng)。而这些都(dōu)应该考虑进(jìn)估值体系之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为，对(duì)于国(guó)央(yāng)企的估值方式要充分体(tǐ)现企业(yè)的社会(huì)价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值，目前已(yǐ)经形成(chéng)了(le)初步的企业社会价值(zhí)评(píng)价(jià)体系(xì)。

　　“如何定(dìng)价国有企(qǐ)业承担社会价值、符合国家战(zhàn)略(lüè)发展的价值？首(shǒu)要任务就(jiù)构(gòu)建中国(guó)特色的(de)价(jià)值(zhí)评价体系，改变从(cóng)以私人股东权益(yì)出发，现金流折现为主要方法的单一(yī)价值估值体系，转向社会整体价值观(guān)念(niàn)、纳入中(zhōng)国(guó)特色(sè)的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分体现企业的社(shè)会价值(zhí)与国家(jiā)战略价值。”博时基金指数与量化(huà)投资部(bù)基(jī)金经理杨振(zhèn)建(jiàn)表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年(nián)来国资(zī)委指(zhǐ)导(dǎo)国内团队(duì)对于中国特色ESG披露与(yǔ)评(píng)价体系不(bù)断(duàn)探索，结合国际通用规则，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会(huì)价值评价体(tǐ)系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注(zhù)重企业价值的可持续估值(zhí)，要重视(shì)股东、员工和社会责(zé)任等要(yào)素对企(qǐ)业(yè)稳健成长的(de)重大意(yì)义，重视稳定的(de)现金流(liú)、持续增(zēng)长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升企业内在(zài)价值(zhí)的积极作(zuò)用，这样有利于提高估(gū)值(zhí)定(dìng)价模型的科(kē)学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成(chéng)熟的量化(huà)指标(biāo)可以使用，包括净资(zī)产收益(yì)率、营业现金比率(lǜ)、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金(jīn)经(jīng)理李欣(xīn)更细致分析在估(gū)值思维(wéi)、估值结论、估值判(pàn)断上有变化(huà)，尤其是估值的(de)方法和指标(biāo)上，他认为(wèi)其(qí)包(bāo)括产业链上下游的衡(héng)量、全要(yào)素(sù)成(chéng)本等(děng)，以及在纵向和横(héng)向上的研究(jiū)，强调政(zhèng)策优(yōu)惠、产业发展、市场竞(jìng)争力(lì)和可三角形垂线的定义和性质，垂线的定义和性质七年级持续发展等各种因(yīn)素与(yǔ)企业价值的关(guān)系(xì)。这(zhè)些因素在对估值结(jié)论和判(pàn)断(duàn)的影响(xiǎng)上，也使得中国(guó)特(tè)色的估值体系与传统的(de)估值(zhí)体系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估(gū)值结(jié)论和估值判断的变化(huà)，都是为了更好地适应中国的市(shì)场和(hé)经济特(tè)点，提(tí)供更精准(zhǔn)、更(gèng)合理(lǐ)的企业估值信(xìn)息(xī)。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春直言，这需(xū)要在实践中(zhōng)进行(xíng)探索，目(mù)前尚没有公认(rèn)的(de)指标可以使用(yòng)。

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