文丨亡羊补牢告诉了我们什么道理 二年级，亡羊补牢告诉了我们什么道理呢trong>明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束后(hòu)资(zī)金利(lì)率自低位持续(xù)上行，即便税期结束，资金利率却仍未回落，反(fǎn)而进一步(bù)走(zǒu)高。我们认为主(zhǔ)要(yào)是源于：①货币(bì)政策(cè)力度边际转(zhuǎn)弱；②税(shuì)期走款叠(dié)加4月(yuè)信贷投放情况较(jiào)好，导致银行(xíng)资金融出意愿(yuàn)与能(néng)力降低。③资金较为拥挤导致债市敏感度增加(jiā)。考虑假期和月末因素，预计短期内，资(zī)金利率下(xià)行空间有限，波动幅度加(jiā)大(dà)，建议投资者关注资金面的边(biān)际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债市(shì)情绪以及头(tóu)寸管理的(de)影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍近(jìn)期资(zī)金利率持续上行。

　　跨季结束后资金利(lì)率自低位持续上行，4月18-19日税期(qī)缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然而税期结束(shù)后却并(bìng)未回(huí)落(luò)，4月21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜利(lì)率上行幅度更(gèng)大。从(cóng)隔夜利率角度观察，银行与非银机亡羊补牢告诉了我们什么道理 二年级，亡羊补牢告诉了我们什么道理呢构间流动性分层(céng)现(xiàn)象弱(ruò)化(huà)；此外，隔夜利率与(yǔ)7天利率的期限利(lì)差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税期结束，资金不松(sōng)，主要有以下几点原因：

　　▍其(qí)一，货币政策力(lì)度边际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策(cè)坚(jiān)持以我为主、稳字当头(tóu)，保持货币信贷合理增长，确保(bǎo)利率水平(píng)合适，在追求经(jīng)济提振的同时，也(yě)注重防范市场过热带来(lái)的金融风险。在满(mǎn)足广(guǎng)义流动性供需匹配的前提下，货币工具力度可能会(huì)有(yǒu)所回摆。从央行的具体操作上来看，MLF小幅增量续做，逆(nì)回购(gòu)投(tóu)放低量操作，结构性工具“有进有退”，均预示后续(xù)政策(cè)将更加“精(jīng)准有力”，流动(dòng)性投(tóu)放趋于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走(zǒu)款叠加4月(yuè)信贷投放(fàng)情况(kuàng)较好，导致银行资金融出意愿与能力(lì)降低。

　　4月18到19日税期(qī)缴款，而4月(yuè)通常是缴税大(dà)月，因此走(zǒu)款可能对银行间流动(dòng)性带来了一定的(de)压力。此外，参考近期票据利率走势(shì)，预计信(xìn)贷增速较一季度将会有(yǒu)所放缓，但4月(yuè)预计仍(réng)将(jiāng)保持同比多增的态势(shì)。税期(qī)缴款叠(dié)加(jiā)信贷投(tóu)放，银行系统整体资金流出，因此(cǐ)向同业融出的(de)意愿(yuàn)和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会导致债市脆弱性(xìng)和敏感(gǎn)度增加，且投(tóu)资者(zhě)对于未来(lái)一(yī)个月资金利率上行(xíng)的担(dān)忧增加(jiā)。

　　从(cóng)质押(yā)式回购成交量和我们测算的(de)杠(gāng)杆率来看，虽然上周受(shòu)资(zī)金收(shōu)紧影响，加(jiā)杠杆(gān)情绪有(yǒu)所(suǒ)降(jiàng)温(wēn)，但依然处于历史(shǐ)相(xiāng)对积极的(de)水平，导致债市敏感度增加(jiā)。此外投(tóu)资者对货币政策力(lì)度(dù)以及跨月资金面(miàn)情况仍(réng)存(cún)担忧，使得市场上对于未来(lái)一个月(yuè)内资(zī)金(jīn)价格上行的预期更为(wèi)强烈。

　　▍后(hòu)市展望：五一假期临近，回购(gòu)资(zī)金的期(qī)限被动拉长，利率下(xià)行空间有限。

　　月(yuè)末(mò)往往(wǎng)财政集中支出，向市场释(shì)放(fàng)资金；但(dàn)跨月前(qián)夕银行资金融(róng)出(chū)意愿(yuàn)一般较(jiào)低，预计资(zī)金波动幅度较大(dà)。对于债市而言，短期交易主(zhǔ)线或(huò)延续政策与基本面预期交易，预计利率以震荡(dàng)走势为主，建(jiàn)议投资者关注资金面的边(biān)际变化(huà)，警(jǐng)惕流动性大幅收紧(jǐn)对(duì)债市情绪以及头(tóu)寸管理(lǐ)的影(yǐng)响。

　　▍风险提示：

　　央行货币(bì)政(zhèng)策不及预期；经济复苏节奏不及预期；银行(xíng)间(jiān)市场流(liú)动性(xìng)过快(kuài)收紧。

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