“现在的(de)房地产很难再(zài)出现像过(guò)去十年的系统(tǒng)性行(xíng)情。”思睿集团合(hé)伙人、首席经(jīng)济学家洪灏(hào)向《红周刊》表示，房地(dì)产行业(yè)分(fēn)化的愈加明显，让机(jī)构和投资者的关注(zhù)度从(cóng)板块向单个标的转移。上海利檀(tán)投(tóu)资董事长(zhǎng)陈昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊(kān)》指出，从行业来看，无论是(shì)业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且是反复地杀到(dào)了底部，再往下的空(kōng)间已经不大了。

　　三道红线(xiàn)等(děng)指标

　　作风建设包括哪些方面问题，机关作风建设包括哪些方面trong>成(chéng)挖掘个股(gǔ)阿尔法重(zhòng)要参考(kǎo)

　　那么如何(hé)寻找(zhǎo)房地(dì)产个股的(de)阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏(hào)提醒，在房地产赛道中进行(xíng)选择(zé)，需要非常小心，避免选了半天，标的公司出现爆(bào)雷的情况(kuàng)。除此之外，洪(hóng)灏指出，需(xū)要满足以(yǐ)下三(sān)个基准：有大(dà)的国资(zī)背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果(guǒ)关注一下今年房地产(chǎn)的开发资金(jīn)来(lái)源，可以(yǐ)发现，其实(shí)银(yín)行的信贷倾向(xiàng)是不太愿(yuàn)意给房企贷(dài)款的，房企的主要资金来(lái)源来自新(xīn)盘的销(xiāo)售。但(dàn)今年新房的销售情况相较一般。再关(guān)注一下，哪些房企能(néng)从银(yín)行拿到钱，其实主要还是那(nà)些有(yǒu)国企背景的房(fáng)企，民营房企相对比较困难，所以(yǐ)整个行业出现了一个(gè)很明(míng)显的分(fēn)化，无(wú)论是在销售，还是融(róng)资等(děng)各(gè)个方(fāng)面(miàn)都(dōu)非常明显(xiǎn)。现(xiàn)在(zài)有(yǒu)国资背景的房企在资本(běn)市场表现相对较好，但没有(yǒu)国资(zī)背景(jǐng)的民营房企(qǐ)股价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈(chén)昊扬则向《红周(zhōu)刊》表示，在(zài)房地产行(xíng)业内，我们的(de)逻辑是，“寻(xún)找最后的赢家”。而具体(tǐ)到如何挖掘(jué)，我们(men)会特别重视企业的成(chéng)本优势，更具体一点，就是它(tā)的净借贷(dài)水(shuǐ)平（净(jìng)负债率）是不(bù)是行(xíng)业内的最(zuì)低水平；利润率是不(bù)是行业(yè)内最高(gāo)的；融(róng)资成本是(shì)否是行业内最低的；建安成本是否(fǒu)也(yě)是业(yè)内(nèi)最低的；这些都是(shì)我们看(kàn)重的一(yī)家房(fáng)企(qǐ)的综合成本。

　　需要注意的(de)是，能够(gòu)同时满足上(shàng)述(shù)条(tiáo)件(jiàn)的(de)房企并(bìng)不(bù)多(duō)。即便是在国央企中，仍(réng)有部分房企出(chū)现了“三道(dào)红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶化的趋势。以A股为例，《红(hóng)周刊》根(gēn)据Wind数据整(zhěng)理发(fā)现(xiàn)，截至(zhì)2022年(nián)末，天房(fáng)发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交(jiāo)地产、中(zhōng)国武夷等国(guó)央企(qǐ)“三道红线”全(quán)踩。

　　除此之(zhī)外，城建发展、京投(tóu)发展、光明(míng)地产、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控(kòng)股(gǔ)等(děng)国央企房企也踩(cǎi)了“三(sān)道红(hóng)线(xiàn)”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张房企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有(yǒu)着较稳健(jiàn)特色的国央企房企(qǐ)，其财务指标称得上完全健康的仍(réng)是少数。而更加值得注(zhù)意的(de)是(shì)，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至地(dì)方国企开始大(dà)举扩张(zhāng)。而这(zhè)无疑又进一(yī)步考验着国央(yāng)企的(de)资金链情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速(sù)度(dù)的张弛有度尤为重(zhòng)要，节奏把握准确，有助于房企储备(bèi)优质“弹药”；但(dàn)过于乐观的预(yù)判未来市场(chǎng)，以及过于激进(jìn)的(de)扩张(zhāng)拿地节奏也有可能让房企重(zhòng)蹈(dǎo)此前的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊(hào)扬以(yǐ)其配(pèi)置的一家房企进行(xíng)举例(lì)，它(tā)从(cóng)2018年开始到2021年，连(lián)续4年的净借贷比(bǐ)例(lì)都维持在33％左右(yòu)，完全没有增加(jiā)杠(gāng)杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉(jué)到机会(huì)来了，其开始(shǐ)在(zài)一线城市进(jìn)行(xíng)大举拿地，净负债率也由此前的(de)33％左右水(shuǐ)准提高(gāo)到45％左右(yòu)，涨(zhǎng)了接(jiē)近三分之(zhī)一。与此同时，该房企新购(gòu)入地块也实(shí)现了快速的开(kāi)盘利用率，预计今年会有更多(duō)的楼盘(pán)入市。像(xiàng)这类企业就符(fú)合“最后的赢(yíng)家”的特(tè)点。一方面，在于它(tā)本(běn)身储(chǔ)备了很多弹药(yào)，去年(nián)拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半(bàn)在一线城(chéng)市，作风建设包括哪些方面问题，机关作风建设包括哪些方面另(lìng)外(wài)一半也(yě)主要集中(zhōng)在(zài)强二线(xiàn)和二线(xiàn)城市；另一方面(miàn)，它的扩张(zhāng)是有节制地(dì)扩(kuò)张。

　　陈昊(hào)扬(yáng)同(tóng)样提醒道，与之相(xiāng)反，有些(xiē)房企(qǐ)的(de)扩张速(sù)度让(ràng)人感(gǎn)觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说看到(dào)了(le)2016年(nián)～2020年期(qī)间扩张(zhāng)的民营企业的(de)影(yǐng)子。虽然说，见到(dào)机会时要出手，但出(chū)手的章法仍(réng)要(yào)小心，如(rú)果负债率(lǜ)扩张得太快，但作风建设包括哪些方面问题，机关作风建设包括哪些方面未(wèi)来(lái)的两年(nián)市场(chǎng)没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来(lái)衡量一(yī)家房企的扩张速度是否(fǒu)激(jī)进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房(fáng)企的净负债(zhài)率(lǜ)水平，在我(wǒ)看来，这个比例(lì)如(rú)果超过(guò)60％，就是(shì)扩张得过(guò)于快(kuài)速了。

　　不难看出，这一标准(zhǔn)要比(bǐ)“三道红线”对(duì)房企的净(jìng)负债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当(dāng)前房(fáng)地产行业的复苏速(sù)度并(bìng)没有那么(me)快，所以要规避(bì)公司净负债率提高到一个(gè)比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地(dì)较积极的房企(qǐ)梳理(lǐ)发现，中交地产(chǎn)、中国金(jīn)茂、华发(fā)股份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等房企2022年净负债率都在(zài)60％之上(shàng)。其中，中交地产净负债率持(chí)续居高不下，在(zài)2020年至(zhì)2022年期间，依(yī)次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展(zhǎn)、万科A、滨(bīn)江集团、招(zhāo)商(shāng)蛇(shé)口、龙湖集团等房企(qǐ)在践行(xíng)较积极的拿地策略(lüè)的同时，也较(jiào)好地控制了(le)公(gōng)司(sī)的(de)扩张速度与净负债率水平（见(jiàn)附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)等个别民营(yíng)房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上，他们(men)是(shì)以同一筛选标准(zhǔn)来看国(guó)央企与民营房企，但在各(gè)维度(dù)的实(shí)际表现上，国央企确实(shí)会更胜一筹。如国央企的融(róng)资成(chéng)本更(gèng)低，融资渠道也(yě)更顺畅，能够(gòu)做(zuò)到(dào)想融就(jiù)融(róng)，这(zhè)样(yàng)，国(guó)央企自然(rán)而然(rán)就具有(yǒu)天然(rán)优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机构更加看(kàn)好国央企，但这也并不(bù)意味(wèi)着，民(mín)营企业(yè)中就(jiù)没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍有(yǒu)少数民营房企同(tóng)样受到机(jī)构的青睐。比如(rú)，根(gēn)据2023年一季报，滨江集团的十大(dà)流(liú)通股(gǔ)东中新进了“中国工商银(yín)行股份有限公司－景(jǐng)顺长(zhǎng)城中国回报灵(líng)活配(pèi)置混合型证券投资基金(jīn)”“全国社保基金一一六组合(hé)”等。

　　除此之外，自2021年开(kāi)始，百亿私募珠(zhū)海阿(ā)巴(bā)马(mǎ)资产管理有限公司就长(zhǎng)期持有滨江集团(tuán)。根(gēn)据一季报，该资产公司(sī)的几只产品(pǐn)合(hé)计持有滨江集团9543万股，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青(qīng)睐，和其自(zì)身(shēn)的基本(běn)面表(biǎo)现存在(zài)一定关系(xì)。2020年(nián)以来的近三年时间，房地(dì)产(chǎn)市场整体(tǐ)在走(zǒu)“下坡路”，但作为杭州本土(tǔ)房企的滨江集(jí)团仍是表现(xiàn)出较强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江集(jí)团在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等多维度都(dōu)表现了较强的(de)增(zēng)长势(shì)头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团扣(kòu)非归母(mǔ)净利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比(bǐ)增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的(de)2023年(nián)一季报，今(jīn)年一季度，滨江集团更是实现了扣非归母净(jìng)利润5.41亿(yì)元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代”仍(réng)能保持自身业绩(jì)的(de)持续(xù)增长，和(hé)滨江(jiāng)集团扎根杭州的战(zhàn)略(lüè)布局(jú)关系密(mì)切。根据2022年年报(bào)，滨(bīn)江集团有近七(qī)成营(yíng)收来自杭(háng)州地区，而在2021年，杭(háng)州(zhōu)地区(qū)的(de)营收比重只(zhǐ)占到近六(liù)成。近三年持续(xù)稳居杭州房企销(xiāo)售排名(míng)第(dì)一。

　　与此同时，滨(bīn)江集团在杭州(zhōu)的土储补(bǔ)充(chōng)同样较为(wèi)积极，根据(jù)诸葛找(zhǎo)房(fáng)、住在杭州网(wǎng)数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金额依(yī)次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳(wěn)居杭州的本土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭州的较突(tū)出(chū)表现，也让(ràng)滨江集团的房企排(pái)名迅(xùn)速提(tí)升。到2023年，滨(bīn)江集团(tuán)的房企排名已冲进前十，根(gēn)据中(zhōng)指数据，2023年(nián)前4月，滨江集团实(shí)现销(xiāo)售额607.3亿元，位列房(fáng)企第(dì)九位。

　　值得注意(yì)的是(shì)，2020年至(zhì)今，滨(bīn)江集团(tuán)股价(jià)翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来多家(jiā)机构的集中(zhōng)调研。滨(bīn)江(jiāng)集团发布公(gōng)告表示，公司于(yú)5月10日接受了信达证券、金(jīn)鹰基(jī)金、建信养老、新华(huá)养老等(děng)18家机构(gòu)调研。

　　产业(yè)链布(bù)局重点移至存(cún)量(liàng)赛道(dào)

　　机构在(zài)下游家(jiā)纺、家(jiā)居、物业(yè)觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产业链上的(de)中游环节(jié)，其(qí)上(shàng)游主要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤等材料(liào)供应商，而(ér)下游应用行业(yè)主要包(bāo)括(kuò)中介服务、家用电(diàn)器、物业管(guǎn)理、家居用品。综(zōng)合《红周刊》的(de)采访，房地产开发环(huán)节与上游材料(liào)端息息相关，新盘(pán)开(kāi)工不足导致上游(yóu)不被看好，机构寻觅个(gè)股阿尔(ěr)法的(de)思路渐(jiàn)渐移至(zhì)下游(yóu)。“中国房地产行业在(zài)进入存量(liàng)房时代，所(suǒ)以对(duì)地产产业链(liàn)，尤(yóu)其是偏消费属性的(de)家装家(jiā)居领域，我(wǒ)们相对看(kàn)好，因(yīn)为居民(mín)保(bǎo)有的住房(fáng)规(guī)模越来越大(dà)，随着时间的增加，内装更(gèng)新的需求也会越来(lái)越(yuè)多。美国过去的数据充分说明了这一(yī)点，在新(xīn)房销售见(jiàn)顶之(zhī)后，家具消费的(de)增(zēng)长却一直都很(hěn)好。对于地产产业(yè)链，我们相对看好(hǎo)和内装相(xiāng)关的行(xíng)业，例如消费建材、家(jiā)居装饰等。”万家基金人(rén)士表示(shì)。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相关赛道龙头年(nián)内表现的统计，目前暂居前两位的都是(shì)来自家(jiā)纺(fǎng)赛道的公司(sī)，它们(men)分别(bié)是富安娜和水星(xīng)家纺(fǎng)，特(tè)别是前者(zhě)在月线连收(shōu)七(qī)根阳(yáng)线(xiàn)的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者(zhě)为(wèi)例，富安娜主要从(cóng)事纺织(zhī)家居(jū)、睡眠家居、生(shēng)活类产(chǎn)品的研发、设计、生产及销(xiāo)售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第(dì)一季度报告(gào)显(xiǎn)示，报告(gào)期(qī)内，富(fù)安娜(nà)实现营业收入约(yuē)6.2亿(yì)元(yuán)，同比减少(shǎo)7.57％；不过实现归属于(yú)上市公(gōng)司股东(dōng)的净利润约(yuē)1.11亿(yì)元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季(jì)报的十大流通股(gǔ)股东来(lái)看，能够发现该股早已成为基金重仓股(gǔ)的天下，彼时包括公募(mù)的中(zhōng)欧价值(zhí)发(fā)现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新(xīn)价(jià)值(zhí)和私募的明河2016，都在其中(zhōng)出现，占据了(le)半壁(bì)江山。需要(yào)强调(diào)的(de)是，中欧的两(liǎng)只基金都是价值(zhí)派(pài)基金经(jīng)理曹名长(zhǎng)在管的产品(pǐn)，首季其同时(shí)重仓的(de)房地产(chǎn)产业链股(gǔ)票还有金地集团和(hé)大亚(yà)圣象。

　　对(duì)比而言，前(qián)几年曾经(jīng)风光一时的家居(jū)板块也因疫情、消(xiāo)费复苏进程(chéng)缓(huǎn)慢等多因素(sù)一度沉(chén)寂(jì)，不(bù)过好在困境反转(zhuǎn)露出曙光，家居(jū)板块(kuài)中年内表现最好的是志(zhì)邦(bāng)家(jiā)居。同一时间段，该股年内上涨已经超(chāo)过23％，从业(yè)绩来(lái)看(kàn)，无(wú)论(lùn)是营收还是归母净利润，公司都(dōu)实现了同比双升。

　　从公司的十大流通股股东来(lái)看(kàn)，《红周刊(kān)》发(fā)现广发(fā)基金经理罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他管(guǎn)理的广发策略优选(xuǎn)和广发安宏回报均(jūn)增加了持股，而这(zhè)两只(zhǐ)产品(pǐn)也成为(wèi)志邦家居(jū)十(shí)大流通股股东中(zhōng)仅有(yǒu)的两只公募。有意思(sī)的是，他似(shì)乎(hū)对于定制家(jiā)居类(lèi)标的情有独钟，在另一家赛道公司金(jīn)牌(pái)橱柜中，他管理的全(quán)部三只产品均登榜十大流通股股(gǔ)东(dōng)，其也成为他的(de)独门重仓(cāng)股。

　　除去家居家(jiā)纺外(wài)，下游的物业股也越来越(yuè)被机构所青睐，不过这类标的(de)大多在香港上市，如何选(xuǎn)择(zé)成为难(nán)题(tí)。对此，前述(shù)上海公募基金经理(lǐ)举例分(fēn)析：“物(wù)业服务(wù)不是一个高毛利的行业，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公司(sī)还(hái)是希望挣的是市(shì)场化应该挣的钱，以(yǐ)我曾(céng)经买的绿城服务为例，它在中(zhōng)高端楼盘占比(bǐ)是比较(jiào)高的，每年到期的合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部分项目到期之后，经过两三(sān)轮(lún)合同周(zhōu)期还(hái)能(néng)做到产品提价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做(zuò)到产品提价的公司(sī)很(hěn)少，因为(wèi)物业公司很容(róng)易一开始(shǐ)是挣钱的，后面因(yīn)为保安这些固定人员成(chéng)本(běn)的(de)年度增长，不过服务没有特别好，客(kè)户没有(yǒu)那么满意(yì)，能做到提价难度是(shì)非常大的(de)。但(dàn)是该公司(sī)能在业内做到到(dào)期之(zhī)后提价率比较高，这跟它(tā)的定位和比较好的服务是有(yǒu)关系的。”他进(jìn)一步强(qiáng)调。

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